项目融资




作者前言


  项目融资是国际融资中的一个专门领域,与其它大多数领域相比,它需 要横向思维的能力,需要用更灵活的、富于想象力的途径来解决问题。
  项目融资涉及的许多项目的共同特征是需要大量的资金,并且融资风险 很大。项目融资的参与方很多,包括政府、开发机构、出口信贷机构、供货 商、承包商、项目产品或服务的购买方、以及借款人和贷款人。他们参加项 目融资的利益着眼点有所不同,他们接受风险的愿望和能力不仅取决于该项 目的预期收益,而且取决于项目所在国的法律、政治和经济环境。例如,有 关获取担保和执行契约责任的一些基本假设,必须参照所在国的法律和法制 系统进行修改。
  有人说,有多少种项目就有多少种项目融资方式。本书第一章阐明了项 目融资的基本特征,并且指出了一些由于使用了过于狭义或广义的定义而产 生的错误理解。
  第二、三、四章阐述项目融资可能采用的一系列结构和方案,以及各参 与方都必须解决的风险。第五、六章集中讨论与贷款人有关的问题:贷款人 对法律文件的要求是什么,对担保的要求是什么,可能有什么样的支持来抵 销项目失败、或不可预见的政治或经济形势变化的风险。
第七章通过考察一些特殊问题领域,说明在实现各参与方都能接受的风
险和责任的动态平衡过程中可能遇到的困难。 结束章一第八章讨论项目融资的发展前景,特别涉及了一些有潜力的“发
展地区”,如中欧、东欧,中国和东南亚地区。
为了便于参考,列加了一个与项目融资有关的词汇表。 本书不是法律教科书,也不是用于提供法律参考或对项目融资领域给予
综合概括。本书的目的是强调项目融资的一些特征,也就是它的风险分布,
它对各种环境的适应能力,最重要的,是它所展示的无限多样性。


译者前言


  近 20 年来的国际金融市场是一个变化和发展中的市场,为了配合国际政 治、经济、法律环境和社会因素的变化,已有的融资方式不断变化,许多新 的融资方式不断涌现。项目融资就是其中一个新兴的专门领域。
  在我国,不论对银行界还是许多在国际市场上展露头角的工程承包公司 来说,以 BOT 为代表的项目融资都是一个崭新的、正在开拓的领域。1995 年, 国家计委、电力部、交通部联合下发了“关于试办外商投资特许权项目审批 管理若干问题的通知”,并批准了广西来宾日电厂作为我国第一个 BOT 试点 项目。1996 年 3 月 19—21 日中国对外经济贸易部、中国银行总行和联合国 贸易与发展会议秘书处在北京联合举办了“BOT 投资方式国际研讨会”,目 的在于在中国介绍和进一步推广 BOT 项日融资方式。
  长期以来,交通、能源等基础设施落后一直是我国国民经济发展的“瓶 颈”。发展基础设施需要大量资金,仅靠政府投资和对外借款远远不能满足 需求,更何况近年我国外债余额年增长 100 亿美元以上,截止到 1995 年底外 债余额已近 1066 亿美元,成为世界第三大债务国。项目融资方式向我们提供 了既能吸引外商直接投资,又不用增加政府金融性责任的途径。
对于我国的出口市场,由于我国大型成套设备出口市场主要集中在第三
世界国家,这些国家和我国一样一方面急需如电站、道路、通讯方面的基本 建设项目,另一方面又缺乏资金,很多承包工程项目都是以项目融资(如 BOT)的方式进行的。但由于项目融资方式的复杂性,许多人士还对它缺乏了 解,因此,翻译出版有关项目融资的著作将大大有助于推动这一融资方式的 运用,进而推动我国成套设备的出口。
本书由总部设在英国伦敦的、国际著名法律公司 C1ifford chance 编著,
1991 年由国际金融界著名出版商 Internati0na1 Financia1 Review (IFR) 出版,该书自出版以来,受到广泛好评。
该书系统地阐明了项目融资的基本特征;用大量图表显示了项目融资可
能采用的结构和方法,特别是项目融资所特有的或取或付(take or pay)合 同,产品支付(production payment)合同等;讨论了项目融资的各个参与 方:即,项目发起人、项目建设公司、政府部门、银行、用户、保险公司等 在项目融资中的不同作用;例举了项目融资所必要的各种文件;讨论了项目 融资所涉及的各种风险;并且从银行的角度,讨论了贷款人对担保(应该特 别注意的是,本书中的“担保”一词是泛指贷款所依赖的各种形式的安 全保 障)的要求是什么,可能有什么样的支持手段来抵销项日失败、或不可预见 的政治或经济形势变化的风险。另外,该书还从独特的角度考察了一些特殊 问题领域,表明在达到各参与方都能接受的风险和责任的平衡过程中可能遇 到的困难。该书的结束章讨论项日融资的发展前景,特别涉及了中欧、东欧、 我国和东南亚地区。
  为了便于该书的使用者在实际工作中参考,该书在相关章节包括了重要 内容“检查表”,如可行性研究、项目文件、融资协议等。在书的末尾还包 括两个附录。
附录 1 包括一个与项目融资有关的中英词汇对照表。
附录 2 包括的是本书译者选编的 2 篇有关中国的项目融资文章,一篇是

由英国 SJ Berwin 公司的 G,Haley 先生撰写的,另一篇是由原普华(Price Water house)会计事务所(北京)总裁、现任英国能源公司(British energy Company)经营部经理的 N.Ayt0n 先生撰写的。这两篇文章向读者介绍了一些 项日融资在中国的近况。
  总之,该书对涉及项目融资的有关政府部门、银行、保险公司,律师事 务所、工程承包公司、外贸公司都有很强的实用参考价值,也可以作为高等 院校金融专业的参考用书。
  在此,我希望向在本书的翻译过程中给予了大量支持的有关各方表示由 衷的感谢。
  首先衷心感谢中国进出口银行的各位领导,特别是本人所在的信贷部的 领导王克敏总经理、王斌副总经理、张 少林处长和许多同事,他们给了译者 完成这一工作不可缺少的鼓励和支持,他们对本书的翻译选题、专业术语的 运用提出了许多宝贵的意见和建议;同时特别需要感谢德国德累斯顿银行
(Dresdner Bank)的程昀先生,程先生在德累斯顿银行专门从事项目融资上 作,有丰富的实际工作经验,是他向译者提供了本书的英文原著,并担任了 译文的部分校对工作;再者,我应感谢华夏出版社的陆瑜、陈希米、刘力同 志,没有他们的支持,这样一本非赢利性的专业书就不可能出版;最后我向 原出版商一英国 IFR 出版社的 G·Knibbs,先生表示感谢,感谢他在版权事 宜方面给予的支持,使 1FR 和我们达成中国境内中文版独家出版权协议。另 外,我还向 G.Ha1ey 和 N.Ayton 两位先生表示感谢,感谢他们同意在本书 中发表他们的文章。
最后,应该指出的是由于本人的知识水平有限,译文中难免有疏漏之处,
还请读者不吝赐教、指正。

译者
1996 年 11 月于北京


中译本序言



  项目融资尤其是中长期的项目融资,作为一种融资方式,在国际上日益 受到借款人的欢迎。国际性的大投资银行、固项目组建的银团、以及各种投 资基金在这种融资方式中担当重要角色。近年来世界银行等国际性、多边性 的金融机构,在支持一些国家使用软条件贷款时,也经常采取项目融资方式, 普遍受到借款国家的欢迎。金融作为一个行业是随着经济发展水平而出现 的,至于各种金融手段和融资方式则是同国际市场的扩大、国际间经济合作 的规模联系在一起的。二次世界大战后,特别是冷战后,世界各国在相对安 定和平的环境下均致力于发展经济、改善基础设施,西方经济发达国家也需 要为其积累起来的资本寻找广阔市场;一些发展中国家,如我国,在努力发 展经济中遇到资金短缺的矛盾。项目融资在这一背景下,逾来逾更多地为各 国所采用。我们国家在历史上由于客观和主观的原因失去多次发展机会,十 分可惜。令人高兴的是我国抓住了 20 世纪 70 年代末 80 年代初这次机遇,乘 世界相对和平、经济结构大调整的时机实行改革开放政策。这就使我国经济 的发展如沐浴春风高速发展。我们充分利用了外国政府的贷款、充分利用了 国外银行和非银行金融机构的条件优惠的贷款,其中主要是项日贷款。改革
开放 18 年来,项目贷款帮助我国从根本上改善了我国基础设施状况,铁路、
航空、港口的建设都达到更高水平。其中通过我行转贷的项日占有很大比例。 实践证明,项目融资是一种行之有效的国际融资方式。项目融资不仅可以作 为引进外资的融资手段,也可以作为援外优惠贷款的重要方式。我们承担的 国家优惠贷款的任务实质上都是软条件、低利息的项目融资。“项目融资” 一书的作者是总部位于英国伦敦的 c1ifford chance,法律公司,该公司是 世界上第二大法律公司,在金融、投资业久负盛名。该书详细介绍了项日融 资的各种方式、组织结构,明确了项目融资各方的权利和义务,分析了项目 融资中的风险要素,澄清了项目融资领域一些常见的误解,指出该种融资方 式在世界范围内广阔的前景。尤为可贵的是,该书作者从法律公司的角度对 项日融资中的文件准备工作和担保等重要法律问题做了非常具有指导意义的 论述。可以说,该书不只是一本系统介绍项目融资的专著,更是一本有实际 指导意义的项日融资手册。正因为这样,这本书不仅对一般的读者有吸引力, 对有志于利用这种新型融资方式的各界人士也具有很高的实用价值。在这本 汉译本出版之前,国内见到有关项日融资方面的材料往往散见于报端,介绍 得不系统,难以满足从事这一领域工作的读者更高层次的需求。译本的出版 很好地填补了空缺。本书的译者为留学归来的工商管理学硕士,翻译态度十 分认真。我国经济发展的速度规模必然导致对外经济合作的增多,金融联系 的频繁。熟悉并拿握国际上的通常采用的融资方式就成为经营成败的重要因 素,因而,我衷心希望这一项目融资最新的研究成果能够为各界有关人士、 特别是金融界、外贸界的同志们所利用,根据实际需要可采用相应融资手段 达到预期的经营日标。



中国进出口银行董事长 佟志广


1996 年 11 月于北京

项目融资

第一章 项目融资介绍

什么是项目融资


  “项目融资”用于代表广泛的,但具有一个共同特征的融资方式,该共 同特征是:融资不是主要依赖项目发起人的信贷或所涉及的有形资产。在项 目融资中,提供优先债务的参与方的收益在相当大的程度上依赖于项目本身 的效益,因此他们将其自身利益与项目的可行性、以及潜在不利因素对项目 影响的敏感性紧密联系起来。
  成功融资方式的标志是它在各参与方之间实现了令人满意和有效的项目 风险分配。项目发起人和优先债权人承受的风险可能大于或小于原材料、设 备供货商、承包商、项目产品或服务的买方和最终用户、保险商和政府代理 机构(包括出口信贷机构)所承受的风险。任何一方愿意接受风险的程度都 取决于预期的回报。因此,不同的参与方对承担风险索要的报酬大不相同。 当然,不管潜在的回报如何,某些风险对一些参与方来说是不可接受的。
以银行为例,在没有发起人一定形式的承诺时,银行极少介入项目融 资。在一些例子中,发起人也许采用购买项目股权的形式来支持项目;在另 一些例子中,发起人不采用将出现在资产负债表上的担保形式,而是给予与 项目的成败有关但不依赖于项目的成败的信贷支持。
尽管对项目融资不存在严格的定义,但项目融资通常包含以下要素:
□ 在一定程度上依赖于项目的资产和现金流量,贷款人对项目的发起 人(在一些例子中,即借款人)没有完全的追索权;
□ 贷款人需要对项目的技术和经济效益、项目发起人和经营者的实力
进行评估,并对正在建设或运营中的项目本身进行监控;
□ 贷款和担保文件很复杂,并且经常需要对融资结构进行创新;
□ 贷款人因承担项目风险(经常是政治风险)而要求较高的资金回报 和费用。

项目融资与其它有限追索权融资的区别


  我们可以从使用的担保结构来比较项目融资和其他有限追索权融资的不 同。
例如,有时对用来购买或开发房地产项目的贷款结构 进行设计,使贷款
方仅对出售特定的房地产所得和项目自身收益有追索权,而对借款人没有追 索权。这样的贷款将用房地产和租金收益权作担保。
  长期航运协议或船舶使用协议通常是船舶项目融资的基础,唯一的担保 是把船舶本身作抵押并将航运收益权转让给贷款人。
  同样,在项目融资中,担保常采用项目有形资产抵押,以及项目现金流 量转让的方式。
  但是,与一般的有限追索权融资不同,项目融资还要求考虑项目技术可 行性和经济效益的可靠性。在技术测试中,可能涉及比建造船舶和房地产建 设更高深的技术,因此项目的竣工风险很大。在经济效益测算中,项目有形 资产的价值可能大大小于项目先期使用的资金,因此,准确测算项目经济效 益是至关重要的。
  
  此外,必须解决在贷款人和项目的其它参与方之间风险分担的问题,随 着项目的进展,从一个阶段到另一个阶段,风险分担可能会不同。

技术评估


  为了得到令人满意的技术可行性评估,银行通常依靠独立的专家,例如 采矿工程师、油田工程师或建筑顾问,来完成技术可行性研究。项目最好使 用成熟的技术。
  专家的作用是非常关键的。例如,在道路、桥梁和隧道 的建设中,专家 将检查设计和建造计划、交通流量预报和交通支线状况。在电站建设中,关 键是电站的设计和运行方案,必须检查试运行程序、竣工标准、必要的输电 线路和电网能力;预测燃料的供应、用电计划和电网要求。多数大银行拥有 自己的技术专家,他们通常是具有在工业界工作经历的工程师。尽管在保护 贷款人的利益方面,银行自己的技术专家起很重要的作用,大部分贷款人还 是要求有独立的工程师参与项目的评估和控制过程。

经济效益评估


  经济效益评估必须表明,以项目现金流量为基础,项目将产生足够的现 金来支付所有的运营成本、偿还债务本息、交税、支付特许权使用费和其它 费用(并留有足够的余地应付一些意外事件,例如汇率、利率变化、通货膨 胀和市场需求变化),同时有足够的盈余使项目公司实现其投资收益目标。

什么项目适用项目融资方式进行融资


  项目融资方法被用于包括油气田等自然资源开发项目、豪华饭店的建设 以及大型农业发展项目等广泛的领域。
当今的项目融资主要集中在大规模的基本建设项目,如发电站、道路、
铁路和机场。尤其是在东南亚这样的新兴工业化国家。这些项目经常采用 BOT
(Build—Operate—Transfer,即建设,营运,转让)结构,因此,准确评 估远期的政治和经济风险就显得特别重要。

为什么采用项目融资?

由于下列原因,项目融资成本高于一般的融资方式:
□ 贷款人的技术专家和律师需要较长时间来评估项目、讨论、拟定通 常是非常复杂的项目融资文件;
□ 可能要求附加保险,特别是对重大损失和政治风险。
□ 在项目的执行期中,需要花额外的费用来监控技术进展、运营以及 贷款的使用;
  □ 按照贷款人或其它参加方的要求,用来评估其它风险所花的费用。 因此,对项目的发起人和运营方来说,项目所带来的利益应足以弥补上 述额外的成本。对于借款人,项目融资方式明显的吸引力在于风险分担、政
治风险、财务待遇、借款限额和税收减免方面的规定。

(a)风险分担
  当项目贷款人完全或部分丧失对借款人和发起人的追索权时,贷款人必 须全部或部分承担在项目不能产生足够的现金流量情况下的风险。风险分担 在借款人的实力与项目的规模相比较小时变得十分重要。如项目失败,不至 于造成借款人或项目发起人破产。
(b)政治风险
  对海外进行大量投资的投资者希望由提供贷款的贷款人承担一定的政治 风险,如价格控制、税收、进出口壁垒、市场竞争、国家征用或国有化。
(c)财务待遇
  与项目融资特别是无追索权融资相比,一般的借款可能对借款人或项目 发起人的资产负债表有不利影响。
  但在项目融资情况下,项目发起人在或取或付协议(Take—Or—pay)、 收费(Tolling)、项目使用(Throughput)合同中承担的责任(甚至是担保 责任),并不总是显示在资产负债表或会计附录中。
(d)借款限额
  当项目发起人的公司章程或已存在的信贷协议规定了它的借款限额,他 也许希望使用一种法律上不视为借款的融资方式,例如预先购买合同,受托 人借款(trustee borrowing)或产品支付(production payment)合同。
(e)税收待遇
  对资本性投资和新成立的公司的税收减让政策使项目发起人愿意采用项 目融资的方式。
为了享受税收减让的好处,必须在项目所在国成立项目公司。通常的做
法是,项目公司本身作为借款人,在项目公司中,所有项目资产被孤立起来。 这种融资结构的好处是来自税收方面,如美国的产品支付(production payment)方式所显示的(详见第三章第四节)。在英国,对工厂和机器设备 的资本性投资的减税(capital al1owance)政策鼓励人们在项目融资中使用 融资租赁(详见第三章第六节)。

对项目融资的一般误解


  认为贷款人应在任何情况下将项目本身作为借款人还款的唯一来源的看 法是对项目融资实质的一种误解,这种误解可能使项目发起人、政府和贷款 人之间的谈判陷入困难状态。对项目融资的其它一些过于简单化的看法或误 解包括:
□ 贷款人并不要求项目发起人大量的股权投资。事实上,贷款人的确
要求项目发起人投入相当大的资金,以保证后者对项目承担的责 任,并保证发起人从属于贷款人,从而减少了项目总的偿债责任。 项目融资并不是风险资产。附属贷款经常可用于代替股权,并且这 种方式有利于发起人筹资。
□ 在项目资产中,项目贷款是 100%抵押贷款。尽管贷款人要求用项
目的资产和现金流量作为抵押,但项目资产本身可能难以变现,如 道路、隧道、输油管道,它们不能移动,也没有项目以外的其它用 途。不能使用的电站或石化工厂的价值远远低于其建设成本。担保 和抵押的本意是出于防御性的考虑,用以防止第三方的干扰,而不

是用以提供实际的还款保证;也可能是为了保证项目公司作为连续 存在的有价值的实体。
□ 项目的技术和经济业绩将用预先决定的客观标准来衡量。贷款人总
是试图按照他们自己的愿望来决定项目业绩的标准,特别是当这些 “测试标准”将融资由有追索权转变为无追索权时。借款人将争取 客观的衡量标准,不会受贷款人主观意志的影响,以便保证项目的 正常交接。
□ 项目失败的风险将由贷款人和项目发起人平均分担。只要项目产生
的收益大于运营成本,贷款人就不愿意放弃该项目,尽管对项目的 发起人来说,就其所消耗的资源和人力,项目是不合算的。
□ 贷款人承担项目融资的政治风险。贷款人总是寻求当地政府的保证
(通常是保险和出口信贷机构担保),以消除国家征用和外汇来源 的风险。所涉及的费用经常是由项目公司和项目发起人来承担。多 边金融机构,如世界银行或地区性发展银行的参与将在一定程度上 减轻贷款人对政治风险的担心。

第二章 项目融资的组织

项目融资的参与方

(a)项目发起人
  项目的发起人可以是一个公司或一个由例如承包商、供应商、项目产品 的购买方或使用方构成的多边联合体或财团。项目的发起人可以包括对项目 没有直接利益的成员,如交通设施项目所占用土地的所有者,和那些期望他 们房地产会增值的人。
(b)项目公司
  经营项目的实体,也就是项目公司的身份、注册地址和法定形式取决于 许多因素。首要的是,当地政府的法律框架可能规定了外国投资的方式:也 许根本不允许外来实体在当地经营;也许必须在所在国建立由本国企业参加 的合资企业或新企业。有限责任、合作企业和公有企业的概念可能和发起人 所熟悉的有所不同。这些可能影响在合资协议或股东协议中写明的项目所有 权结构,以及项目发起人之间的关系。
  所有权结构也可能受项目所在国的税收制度和外汇条例的影响,以及项 目发起人的国家的税收制度和外汇条例的影响。
(c)借款人
  借款人可以是也可以不是项目公司。项目的融资结构和项目的运作将取 决于一系列因素,包括税收、外汇管制、担保的取得和对所在国政府强制索 偿的可行性。一个项目融资可能有几个借款人,它们分别筹资用来满足各自 参加项目的需要,如,建筑公司、运营公司、原料供应商,或生产购买方(off
—takers)。
  借款人可能是为项目而设立的,如,最近在印度尼西亚的石油项目中, 在国有企业的借款和担保能力受到限制的情况下,发展了一种“委托借款公 司”(TBV—Trust Borrow Vehicle)。图 1 显示了一个简化了的 TBV 结构。
图 1: 简化的 TBV 结构

(a)建设期


石油公司




贷款 支付
银 行 借款公司
(BTV)

建造合同

建造合同



1.银行通过给借款公司贷款来向国有石油公司的建设提供资 金,银行贷
款给借款公司,借款公司向建造公司付款。
(b)购买协议


购买方

产品购买协议


石油公司




付 借款公司
(TBV)

  2.石油公司以或取或付(take—or—pay)为基础和购买方达成了购买合 同,并指示购买方向借款公司付款。
(c) 还款


石油公司



银 行



3.借款公司用项目的收益偿还银行的债务,其余部分付给石油公司。
  4.如果任何原因使石油公司给购买方的指示发生变化,石油公司保证支 付借款公司偿债所需的资金。
  许多大规模的项目需要银团融资。尽量组成一个由许多国家银行组成的 银团,从而避免所在国政府对项目的征用或干涉,因为所在国政府可能不愿 意因此破坏与这些国家的经济关系。
(d)TBV 方式的结构


购买方

产品购买协议


石油公司



支付 节 余

建造合同
借款

银 行 借款公司

支付 建造公司

还款 (TBV)


(d)银行
  许多大规模的项目需要银团融资。尽量组成一个由许多国家银行组成的 银团,从而避免所在国政府对项目的征用或干涉,因为所在国政府可能不愿 意因此破坏与这些国家的经济关系。
银团可能包括了一些所在国的银行,特别是当不允许外国银行取得项目
资产担保权益时。这时,可以安排按比例分担协议,使所在国银行取得的资 产担保权益能够对所有贷款人有效。整个融资计划可能分为不同层次的贷 款:一些担保的、一些未担保的;一些是短期的和贸易有关的、一些是长期 的;部分融资可能是附属贷款,在还款顺序上从属于其它贷款人或债权人的 债权。
  商业银行可能作为担保银行参加银团。例如,当可能从多边金融机构获 得优惠贷款,或有出口信贷机构的参加时,一些或所有的商业银行可能同意 以优惠贷款的贷款人为受益人出具担保或开立信用证。对在有限追索权基础 上获得优惠贷款的项目发起人来说,由于优惠贷款的贷款人的风险被转移给 商业银行,其好处将远远大于在担保费用和管理费上的付出。
  在商业银行看来,这种安排的优点在于,它们不需要与出口信贷贷款人 分享项目的担保资产(即,项目公司用项目资产作反担保来换取商业银行担 保),也不会在加速还款或强制实施对担保品的权利时受后者的干涉,因此
  
出具担保而承受的额外风险是值得的,特别是,当优惠贷款的贷款人要求在 任何情况下对担保资产享有优先权时。
图 2 :银团融资结构的例子


无条件担保或信用证


出口信货
机构

开证行 贷款银行

信用证/保函费

软贷款 (有限追索权)偿付责任 商业贷款
(银行风险) (有限追索权)


借款公司
( TBV )


在一些项目融资中,商业银行可能发现自己站在“前线”(“front”or
“conduit”)贷款人的后面起担保人或存款人的作用,前线贷款人的贷款是 免征预扣税的,但如果商业银行提供直接贷款就要缴纳预扣税。
(e)安排行
  负责安排融资和银团贷款的安排行通常在贷款条件和担保文件的谈判中 起主导作用。但是,所涉及的文件将包含一段明确的声明,表示在银团贷款 中的每一个贷款人都是按照自己的判断来参加银团的,不会企图要求安排行 为参加行可能的损失负责。
(f)管理行
  在项目的文件和围绕项目的公开场合中,可能指定项目的管理行和主要 管理行(lead manager)。管理行的身份反映了对项目的相当程度的参与。 但管理行通常不对借款人或贷款人承担任何特殊的责任。
(g)代理行
  代理行的责任是协调用款、帮助各方交流融资文件、送达通知和传递信 息。代理行,如同安排行一样将不对贷款人(参加行)的贷款决定负任何责 任。
(h)工程银行(the engineering bank)
  通常,一个或一个以上的银行将被指定为工程银行。工程银行的责任是 监控技术进程和项目的业绩,并负责项目工程师和独立的专家间的联络。该 工程银行很可能是代理行或安排行的分支机构。
(i)担保受托人
在一个涉及银团贷款的项目融资中,由一个具有信托资格的代理行来保 管担保资产是常见的现象。在其它一些项目融资中,可能有不同的贷款人组 织或其它债权人对担保资产有兴趣,这将需要指定一个独立的信托公司作为 担保受托人。
(j)财务顾问行
  在许多情况下,项目的发起入将设法得到一个商业或商人银行作为财务 顾问。该顾问行应熟悉项目所在国的情况,能够就项目结构和当地情况提供 参考意见,并且具有向贷款人推销项目所需的专业知识和关系。当然,财务 顾问行很可能本身也是一个贷款人。财务顾间行将准备项目情况备忘录
  
(1nformatiOn memorandum)的提纲,以及项目的特点和经济效益可行性分 析,提出与项目成本、市场价格和需求、汇率等有关的假设,并报告各项目 发起人的情况。
(K)专家
  被项目发起人,或财务顾问选中的具有国际声望的技术专家将负责准 备、或至少检查项目的可行性报告。专家通常继续参加对项目的监控,并且, 当项目发起人和贷款人对项目文件规定的竣工测试有争议时充当仲裁人。
(l)律师
  大规模项目融资所涉及的项目文件十分复杂,加上来自不同国家的参与 方,这使律师的作用变得必不可少。按照律师的建议,项目发起人将把项目 所在国法规、税收等体系作为项目初步可行性评估的一个部分。如果项目资 产将被作为担保品,所有有关国家(包括贷款人、借款人和项目发起人的国 家,以及项目所在国)的当地律师的意见是贷款的先决条件。贷款人的法律 顾问通常负责协调律师的意见。明智的做法是在项目的早期就征求律师的意 见,从而保证形成正确的融资方案,落实担保品的安排,并且保证期望的税 收利益或其它好处能够实现。项目发起人、贷款人和他们的法律顾问不应认 为在一个国家发展起来的、并经过检验的所有制、税收或融资方式将一定适 合于任何其它国家。所在国的法律制度很可能不如参与方熟悉的法律制度那 么先进,或者,所在国的法律制度从政治、经济、文化或甚至宗教信仰方面 可能完全不同。这时,与那些不熟悉西方法律概念和系统的人相比,著名的 国际法律公司能够发现问题,并运用更灵活的解决方式和渠道。
(m)国际机构
  许多发展中国家的项目是由世界银行及其活跃在私人企业界的商业贷款 分支机构,即国际金融公司(IFC)、或区域发展银行(如亚洲开发银行)共 同提供融资。中欧和东欧的项目可能获得新成立的欧洲复兴和发展银行
(EBRD)的支持。这些国际机构对诸如担保、融资的终止和实施方式有它们
自己的政策和标准,这将影响项目的结构。与援助计划或其它软贷款挂钩的 项目总是不可避免地要参考提供优惠贷款机构的意见。有国际机构参与的简 例在第三章第八节中表示。
(n)所在国政府许多情况下,即使在 BOT 基础设施项目中,所在国政府
都不会作为借款人或项目公司的所有人直接参与项目融资。但是,所在国政 府可能通过一个代理人获得项目的股权利益、成为项目产品的购买者,或项 目所提供的服务的使用者。在 BOI 项目融资中,项目将在特许期间
(concession period)结束时转让给所在国政府。 尽管所在国政府很少直接参与项目,但它起很关键的作用,譬如,给予
有关的批准或运营特许,给予项目优惠待遇如税收方面的优惠,或保证外汇 来源。
(o)保险公司
  必要的保险是项目融资的一个重要方面。项目的一个重要的安全保证是 用保险权益作担保,特别是当对借款人和/或项目发起人的追索权是有限的情 况下。项目的巨大规模和遭受各种各样损失的可能性使项目建立起与保险代 理人和承保商的紧密联系,从而保证正确地确认和抵销风险。是否能得到充 分的保险?价格如何?以环境损失为例,将按照所在国的法律所要求的环境 保护水平而变化。
  
(p)租赁公司
  如果对工厂和设备的残值或其它资产有资本减税,项目融资可能有一个 或一个以上的租赁公司参与。租赁公司的作用是获得项目公司所需的部分或 全部资产,并将其出租给项目公司来换取连续的租金回报,该租金回报应抵 销上述资产的成本,并带来利润。
(q)评级机构
  由于税收的缘故或为了达到更好的评级,一些项目在银行的支持下,可 能通过发行债券来筹资。如果债券要被评级,应在早期咨询有关的评级机构, 因为评级机构的政策可能是以融资结构为基础的。如果是这样,提供支持的 银行自身的等级就很重要。

可行性研究


  在任何项目被推销给商业贷款人之前,必须提供一个有说服力的、权威 性的、包括技术和经济效益的项目可行性研究报告。这将要求技术专家、金 融和法律顾问之间的协调,以及对项目各个重要方面进行彻底的探讨。下页 的检查表 1 指出了应该考虑的一些方面。

对借款人/项目发起人的限制


  下列对借款人或一个或多个项目发起人的限制因素,可能影响项目的组 织和融资结构:
□ 按照当地法律确定的公司章程或类似的纲领性文件;
□ 现有的融资文件中存在的,或适用于它的分支公司的限制性约定(平 等条款、借款限额、消极保证条款、交叉违约条款);
□ 借款人和它的共同发起人之间的合资章程、或与有关权威机构间的
特许权合同中的条款,包括先买权、消极保证(negative p1adge) 或同意撤销、放弃已明显不符合贷款人要求的项目的承诺。第五章 将讨论贷款人解决这些问题的方法。

对贷款人的限制


  项目发起人和他们的顾问应该了解贷款入可能受到下列一些限制,这些 限制可能使贷款人不能按照项目发起人所希望的那样对项目提供融资:
□ 一些银行按规定不能经营银行以外的业务,并且不能从事商业活动 或不能在商业企业中拥有大量的股权;
□ 一些国家的法律可能限制外国银行获得担保权益:
□ 超过一般银行顾客关系的参与可能给银行带来不希望的责任,如, 资产所有者就资产造成的环境损害对第三方所负有的债务(owner's
1iabilitv);
□ 某些国家的法规限制银行参加涉及国家风险的融资;
□ 银行自己具有对顾客、国家和也可能包括行业的授信限额政策。

检查表 1 可行性报告
可行性报告必须包括以下方面:
□ 对于自然资源开采项目:储量程度和准确性;
□ 对于输油(气)管道和收费(加工)项目:使用协议;
□ 对于交通项目:可能的乘客或交通流量;
□ 项目的土地成本、建筑成本和发展费用;
□ 项目所在地的辅助设施,如能源、水、交通和通讯的可获得性 和成本;
□ 原材料供应的途径,来自当地或国外;是否存在关税或进口外 汇控制;
□ 国内或国外对项目提供的产品或服务现有的、可进入的市场和 市场需求;
□ 所须的技术、设备、管理人才和劳动力的可获得性;
□ 项目运营特许权和其它官方特许权的可获得性和可转让性;
□ 在考虑了利率、汇率、通货膨胀、税收、延期等其它偶然事件 基础上所作的项目成本和利润计划;
□ 是否存在增值的可能性,如通过房地产或副产品的销售;
□ 项目的环境效应和遵守环境保护法律的需要;
□ 货币的可获得性和可兑换性,以及外汇管制的影响;
□ 项目风险和国家风险保险的可获得性。

第三章 项目融资结构

融资类型


  尽管每个项目融资都具有它自己的特殊结构,但基本结构经常是以下两 者之一:
□ 有限追索权或无追索权贷款,依靠项目现金流量来还款;或
□ 用被称为“预先购买”或“产品支付”的方式预先支付一定数量的 资金来购买项目的销售收益(或项目收益)。
不论在那一种情况下,供货方、购买方或使用方承担的“无条件责任(hel1
or high water commitments)”将有效的保证贷款人收回他们的资本并获得 一定的回报。在另外的方式中,贷款人依赖于在开放市场中的项目产品收益 或使用费,承受还款风险。
对适当的项目,可以在上述基本结构中使用以下融资技术:
□ 融资租赁:有时,用租赁方式对部分、甚至整个项目进行融资是很 有吸引力的,特别是在对项目的资本性投资有税收减让的国家和地 区(租赁结构详见第三章第六节);
□ 出口信贷:如申请出口信贷,可按照出口信贷机构的要求安排基本
融资结构;
□ 发行证券:有时,在商业银行或其它担保人支持下,可以采用发行 证券的方法来降低总的融资成本。经营得好的项目能够在没有担保 的情况下通过发行证券(如发行商业票据)来融资。

贷款结构


  有限追索权或无追索权项目融资的基本结构是十分规范的。如果借款人 是一个由项目发起人创立的有限责任公司,公司文件不会规定有对追索权的 公开限制,贷款人认为是公司而不是股东对债务负责。如果借款人不是一个 专设的项目公司,则对借款人和/或其资产的追索权的限制必须确定得非常清 楚。
如果项目公司不是一个融资工具公司,对贷款人来说的好处是,该公司
的所有资产,也许甚至公司的其它项目,可能被用于支持这一特定的被融资 的项目,或在项目遇到困难时用来偿还贷款人。但是,从另一方面来说,贷 款文件里可能包括一定的“保护条款”来保护公司的其它资产。并且,其它 贷款人加在借款人身上的消极保证和其它限制条款可能妨碍贷款人施加他们 所希望的影响。根据英国法,对一个特殊目的公司融资的优点是,贷款人很 可能对该公司的所有资产浮动设押(floating charge)。这时,贷款人不但 获得对担保资产的权益,而且避免了根据 1986 年破产法,破产的公司被指定 一个管理人的情况,因为这将严重的妨碍贷款人获取作为贷款担保品的资 产。

项目的阶段

一般来说,至少两个不同的项目阶段反映在贷款协议中:

□ 建造或开发阶段;
□ 运营阶段。 在第一阶段中,贷款被发放,偿债可能通过两种方式被推迟,即,或者
在产生现金流量的运营阶段到来之前采用利息转本;或者在运营阶段之前, 允许用新发放的贷款来支付利息。
  建造阶段对贷款人来说是高风险期,对这一阶段的融资,常常通过获得 项目发起人的有法律约束力的担保来使融资具有完全追索权。或者,在建造 阶段,贷款人要求比项目其它阶段较高的利率。用建造合同和相关的履约保 函作担保也将减少风险。
  当项目按照预先决定的、项目文件中的所有各方同意、并经独立的专家 审核了的标准被认为是圆满竣工时,对发起人的追索权将不再存在,或者较 高的利率将被降低。项目的竣工将是运营阶段的开始,这时项目应产生现金 流量,并且开始偿债、分期还款。
  在运营阶段,贷款人将用销售收益或项目产生的其它收益作为担保品。 偿债的速度通常取决于项目预期产量和应收帐款。现金净流量的上交部分将 自动支付给贷款人。如项目产量或市场对产品的需求比预期的低,或贷款人 担心项目前景、项目发起人、有关的经济环境或政治气候时,贷款的条款经 常写明上交份额将增加直至 100%。
运营阶段中,经常计算的是税后的现金净流量。有时,由于一些原因项
目发起人希望计算税前现金净流量。因为与按照税后净流量计算相比,他们 将得到更多的贷款;这时,因为可能发生税后的现金流量不足以偿还贷款的 情况,贷款人常常要求保留对借款人或担保人的一定程度的追索权。
图 3 :贷款结构/项目的阶段
( a )建造阶段


保函银行

承包商

项目发起人



履约 保函

建造成本

借款人

发起人担保
贷款
贷款人
利息转本





担保
受托人

担保包括:-转让建造合同-
转让承包商的履的保承




( b )运营阶段

借款人


还款后的盈余



贷款人



产 品
购买价



担保包括:转让销售合同
担保

购买方

受托人

和接受生产收益的代管
帐户(escrow account)

产品支付法


  产品支付法是在美国石油、天然气和矿产品项目融资中被证明和接受的 无追索权或有限追索权融资方法,它完全以产品和销售收益的所有权作为担 保品(而不是采用转让或抵押方式)。
  简而言之,这一方法涉及创立一个特殊目的公司(SPV),该 SPV 从有关 项目公司购买未分割的石油、天然气、矿产品或其它产品的收益。在一些融 资结构中,特殊目的公司(SPV)是由项目发起人创立的。
特殊目的公司可能把任何由夫然储藏和产品所有权而带来的潜在责任
(如环境责任)与项目发起人隔离开。 典型的产品支付方式的结构特点是:
□ 项目的产品是还本付息的唯一来源;
□ 贷款应在比项目预期可靠经济寿命短的时期内被偿还;
□ 贷款人不对运营成本提供资金。 这种结构的可靠性部分取决于对油气储藏及其相关的权利的拥有。这是
一个重要的问题。例如,在英国油田,石油公司的预生产权(pre—production rights)仅限于在特许下经营油田,国家仍然拥有对地下石油的所有权。
贷款人可以完全拥有、或按一个商定的比例拥有项目产品,直到贷款及
相关利息被偿还为止。在这种结构中,债务偿还计划是由贷款人付出的价值 来决定的。该价值被视同为将来生产收益的现值(NPV)。
这种结构通常使项目公司有义务去重新购回运给贷款人的产品,或作为
贷款人的代理人销售产品,从而使贷款人获得现金收入。这种销售可能是市 场销售;或更普遍的是“或取或付”合同或类似“无条件责任”形式下的销 售。贷款人将不会真正的收货。融资成本将包括贷款人所付出的对产品的名 义所有权可能带来的任何责任的保险费用。
图 4 是一个产品支付法用于油田开发的简明例子。
图 4 :产品支付结构
( a )开发阶段
支付油田建设费



银行 贷款





担保

借款公司
( TBV )



购买产品的 费用产品支 付责任

石油公司

受托人 担保包括:—购买的权益
—销售合同的转让


  1.特殊目的公司是有限责任公司。银行贷款给特殊目的公司用来向拥有 油田的石油公司购买双方商定的产品权益所需的购买费用。石油公司同意通 过销售石油来执行“产品支付”,但“产品支付”金额的计算是“购买费用” 加上利息。石油公司利用特殊目的公司支付的资金来支付开发成本。银行把 特殊目的公司的产品权益和销售合同作为贷款的担保品。
  
( b )运营阶段



还本付息
银 行


SPV

产品支付

石油公司





代理项目公司

销售产品




担保 受托人

销售收益


购买方






2.当开始生产产品时,石油公司代理项目公司将产品销售给购买方。用
其收益来履行产品支付的责任。

预先购买协议


  预先购买协议具有产品支付法的许多特点,但比产品支付法更灵活。贷 款人可以建立一个特殊目的公司来购买规定数量的未来产品和/或现金收 益。项目公司交付产品或收益的进度将被设计成与规定的分期还款、偿债计 划相配合。
购销合同通常要求项目公司要么买回产品,要么作为贷款人的代理人,
或在公开市场上销售,或按照“或取或付”合同等与发起人之间的类似合同 将产品卖给第三方。
当使用产品支付法时,贷款人将购买保险来抵销它对产品的暂时所有权
所带来的风险。

融资租赁


  融资租赁是以资产力基础的融资,涉及船和飞机的融资租赁极为普遍。 在美国和英国,相当数量的大型项目是通过融资租赁方式来筹措资金的。与 一般的融资方式相比,项目发起人能通过融资租赁方式利用这些国家的对工 厂和机器的资本性投资的减税政策,从而降低成本。
  在英国,出现了对融资祖赁重新感兴趣的现象,特别是几个正在蕴酿中 的大型电站项目。这表示尽管最近几年较难得到对资本性投资的减税,但以 祖金形式(反映出租人对出租资产所提折旧)带给项目发起人的好处还是大 得足以抵销在融资租赁中特别复杂的项目文件的麻烦、相关的法律费用及其 它费用。
  除了税收方面的好处外,还有其它原因使项目发起人和贷款人使用租赁 方式来融资。例如,在没有可靠的担保法的国家,对资产兼并提供资金时, 租赁方式因其资产所有权归贷款人所有而具有很大优势。项目融资中,当项 目公司仅在项目建设或开发的一个特定阶段需要使用特定的资产时,也可以 使用短期营运祖赁。
租赁或类似融资技术可以在其它领域起更大的作用;如发展中的伊斯兰

融资技术,它试图增加对投资者的回报,而这种回报是与利率变化无关的。
图 5 表示了在英国用融资租赁方式对工厂和设备融资的基本结构。 出租人和担保银行问的合同文件规定了违约发生时的租金加速支付、强
制执行担保权益、抵押变现。以租赁为基础的项目融资的最困难部分是协调 协议的谈判。尽管有银行担保,为了抵销任何可能的损失,出租人要求保留 所有权权益和取回出租资产的权利。同时,银行想得到有效的资产担保来抵 销它的担保债务。出租人和银行谁对项目资产具有优先权总是通过谈判来决 定。出租人一般不会放弃优先权,除非是在与索赔相关的(但与税收相关的 索赔除外)情况下。
  银行担保范围将通过大量的谈判决定,特别是当出租人坚持要包括环境 责任时。该环境责任可能由于租赁期内出租人的所有权而产生,租赁期可能 长达 20 或 30 年。总的说来,银行将寻求将担保限制在只包括祖金支付和可 确定的金融债务。他们至少不情愿为项目公司的所有以租赁合同为基础索赔 出具一揽子担保。
  对大型项目,图 5 所示结构将变得十分复杂,因为没有一个租赁机构具 有足够的交税能力来承担整个融资。可以由一个租赁公司集团中的各个租赁 公司分别取得并出租资产;另一种在最近几年不大常见方法是,可以通过合 伙人关系共同拥有资产。当有一个以上的出租人存在时,选出一个特定出租 人的资产不是件容易的事,因为该资产必须既符合该出租人的投资限额,又 是一个完整的担保品,在变现时可以与集团中的其它出租人的资产分隔开 来。在这种情况下,协调协议将规定,在强制执行时,整个工厂根本上将被 作为一个连续存在的实体来出售。同时,实施资产变现的程序和分享销售成 果的基准应使每个有关的出租人满意。
图 5.融资租赁的结构
(a)合同阶段




项目发起人
项目公司 购买合同
销售方/承包商

1.项目发起人确定他们希望获得的工厂和设备,并成立一个股份有限公
司,即项目公司;项目公司或其中一个项目发起人可能签订一个合同,用来 购买和建造随后将要被转移给融资租赁公司的资产;或者,发起人将不加入 该合同直到融资租赁公司本身同意参与到该项交易中。
( b )租凭阶段



出租人

卖方/承包商





购买合同的转移

资产 租赁

监督协议



项目发起人 项目公司

  2.融资租赁公司将工厂和设备租赁给项目公司。项目公司(或项目发起 人之一)将以监督协议为基础,代表出租人来监督建造合
(c)建造阶段



担保
受托人

担保包括一资产的
债权转让建造合同






银 行 出租保函

协调协议

出租人 卖方/承包商




反担保

租金(仅包括利息)



项目发起人 项目公司



3.在建造阶段中,租金将被限制成一个与获得成本和建设成本的利息相
等的数量。租金将由一个或几个银行作担保,比较少见的是由项目发起人作 担保(出租人一般不愿接收项目风险)。
4.按照与出租人达成的协调协议,银行将要求用出租人的项目资产和建
设合同作贷款担保,在建造阶段,银行很可能要求一个或几个项目发起人的 完全或有限的担保来支持项目公司的反担保责任。
(d)运营阶段



担保
受托人

转让销售合同
和应收账款



对资产设押




购买方

租金保函


协调协议


出租人


租金 本息



反担保

项目公司




5.项目竣工后,在运营阶段中,租约规定重新调整租金,使其包括最初
租约期的本息的差额。项目发起人的担保可能不再存在。银行将承担项目风 险,对银行来说,安全保证来源于受让销售合同或应收帐款,以及对出租资 产设押。祖约将规定与其它形式的融资文件相类似的竣工试验条款。
  6.在最初阶段结束时,当出租人的成本被收回并且实现了理想的商业回 报后,租约通常在最低租金水平上延续到相当长的第二、三阶段。租约不会 规定项目公司具有购买权,否则,该租约将被认为是雇佣购买,从而将被取
  
消与融资方式相关税收优惠,租约很可能规定项目公司作为唯一代理人在租 约期满时以出租人同意的价格销售资产;大部分销售所得将返还给项目公司 作为销售代理费,购买方常常与一个或多个项目发起人有关。

建设-运营-转让(BOT)


  BOT 方式有时被看作是私有化的一种形式,这种看法容易使人产生误 解。BOT 方式的一个重要特征是,除非特许期的长度接近项目有用生命期的 长度,运营中的项目将被转让给有关政府机构。所以最好认为 BOT 是一种公 有部门的项目,但在有限的一段时间(开发朗、运营初期)内寻求私人的支 持。
BOT 可能特别吸引这样的政府:
□ 既希望尽可能地减小对资本预算的影响,又想实施一个眼下它没有 能力提供所需资金的项目,或使有限的资金用于其它不大吸引私人 投资的项目;
□ 通过引人私人投资来提高效率;
□ 在发展中国家,鼓励外国投资,吸引新技术。
  BOT 方式通常是以一个特许协议为基础的。该协议由政府或政府代理机 构与项目发起人创立的项目公司双方签订,由项目公司负责项目建设和运 营。但情况并不总是一成不变的,如一个早期的在中国的例子,即沙角壁
(ShajiaoB)电厂项目(详见第 8 章第 5 节)。该项目中,特许权被授予一
个合作公司(cooperative joint venture),该公司是由中国企业和一个外 资工具公司共同创立的。
另外,由于项目公司承担很大的债务,而且它是专为获得特许权而成立
的公司,项目发起人本身可能被要求对项目公司的运作提供支持,加入特许 协议,或者独立承担责任,反之,发起人可能希望确保政府机构在一定情况 下不断提供支持。例如,提供必要的基础设施和实现未来(当项目运营时) 收益所需的资金。BOT 结构特别适合于提供社会性产品或服务的项目,如交 通或能源项目。
对政府在一系列可能影响项目的问题上的态度,项目发起人可能要求政
府的保证。政府不太愿意或不能束缚其立法和执法机构的未来行动,因此, 发起人可能试图要求政府对因政策改变给项目造成的损失给予足够的补偿。
从政府的观点看 BOT,政府将着重考虑:
□ 被授予特许权的公司在特许期提供充足的服务;
□ 被授予特许权的公司遵守有关的安全和环境保护标准;
□ 对消费者的收费合理;
□ 对项目进行必要的维护工作,使其提供足够的服务,满足必要的安 全标准和其它要求,并且保证在特许期结束转交时,政府接收的是 一个运营中的项目而不只是债务。
  对政府来说,可以有不同的方法(包括制定特别管理规定和维持对项目 公司的控制)来实现上述一系列目标。
  认识和发挥贷款人的作用对 BOI 融资来说是十分重要的。特许协议本身 明显地反映了项目风险分配情况,有关各方对这些问题的谈判应该考虑到贷 款人对风险分担情况的反应。另外,在 BOT 项目中,所在国政府不仅起比在
  
其它项目中重要得多的作用,而且,可能不与贷款人发生直接的接触。因为 所在国政府和贷款人的利益可能是不一致的。重要的是发起人和他们的顾问 完全了解所有参与方的特殊要求。
图 6 :一个 BOT 结构的例子
( a )特许



安慰信

项目发起人


股东协议




政府机构

特许协议

项目公司




1.项目发起人建立股份有限公司,即项目公司被授予特许权;股东出具
给政府的安慰信。





项目公司

建设合同

承包商联合体
(联合协议)


供货商








运营协议

运营方

分包商






(b)建设

项目承包商的保函银行,
转包商,供货商

  2.项目公司与承包商签订建造合同,接收保函和分包商、供货商转让的 保函权益;签订运营协议。
(c)融资




担保
受托人

商业银行

贷款协议 担保






项目公司

出口信贷机构


担保品包括 出口卖方信贷协议
—转让项目收入 一转让保函 一转让保险

一转让特许权和有关项目合同

承包商

  3.项目公司与商业银行签订贷款合同,与出口信贷机构签订买方信贷合 同;商业银行以项目资产作为抵押为出口信贷机构的贷款担保。
( d )运营


收入


担保受托人


4.项目公司将项目收入(如,销售合同项下的收益或道路费、隧道费、
桥梁费)委托给担保受托人。
(c)整个结构






安慰信

发起人 担保受
托人

担保委托协议 股东协议 贷款
协议


商业银行



出口信贷 贷款人
卖方信贷协议

买方信贷协议
特许

政府 协议
机构

项目公司 建造
合同



运营方

承包商联合体
(联合协议) 供 贷 商
分包商





项目收入委托

给担保受托人

购买方/最 终使用方

承包商的保函银行, 转包商,供贷商




世界银行和其它多边金融机构参加的项目融资


  许多项目,特别是发展中国家的项目,是由多边金融机构共同融资的。 如果项目发起人不是项目所在国的企业,世界银行或它的私有企业贷款机构 一国际金融公司(IFC)的参与将减轻项目发起人对所在国政治风险的一些担 心。贷款人也可能感到(虽然没有可靠的依据)所在国可能发生动荡,这种 可能发生的动荡是一种威胁,如果动荡发生,这将影响提供共同融资的各参 与方的的利益。
  由世界银行支持的公共部门项目,可能获得低息贷款。如果借款人事实 上不是政府,世界银行将要求政府担保。
  与世行相反,IFC 贷款给私有企业,并且不要政府担保。但 IFC 贷款不 是低息的,而且费用可能较高,这表明许多 IFC 的借款人将努力从商业银行
  
获得市场利率的贷款。高费率和由 IFC 融资带来的对政治风险的“安慰”能 吸引商业贷款人加入它们本来不愿参加的共同融资项目。
  IFC 对贷款项目的要求是必须有利于所在国的经济;通常与世行或国际 货币基金组织(IMF)监督下的结构调整政策相配套,增加所在国的获得硬通 货的能力。借款人必须是在当地成立的股份有限公司,但如果所在国法律允 许,也可以是 100%外资公司。
  项目的审批必须通过无比严格的环境效应评估;在试图满足其它要求一 如世行投标准则、经济效益标准过程中,项目可能遇到问题而被推迟。图 7 表示一个简化的 IFC 共同融资的例子。
图 7 IFC 共同融资结构的例子
(a)项目结构


政府







多国矿产 公司

购买 特许权
协议 项目公司


项目合同: 一建设合同 一交通、供货协议等



1.多国矿业公司在当地创立一个子公司/项目公司,来开采发展中国家的
矿石/金属储藏;项目公司获得政府特许权,签订项目合同并与母公司签订一 个购买合同(off—take agreement)。
2.IFC 与项目公司签订 1 亿 5 千万美元的投资协议,并且为其中 30%的
贷款与商业银行 (以参与融资为基础)分别签订 “存款协议(deposit agreements)”。
3.在这种结构中,银行和借款人之间没有直接的合同关系。在文件中,
IFC 保留对执行(performance)、加速(accelerate)、和支付(payment) 条款的控制,不存在象普通银团贷款协议中有的正式的代理结构。
商业银行和世行或一个地区性发展银行共同贷款给一个国家或一个国家
机构时的贷款结构可能不同。可能采用普通的银团贷款结构;政府向世行担 保,也为商业银行提
供“第二优先权(second priority)”的担保。

( b )融资

多国矿业公司



项目公司


将购买协议委托给 投资协议
A 和 B 贷款的担保 贷款 A 贷款 B
委托人 US $ 3000 万 US $ 12000 万

IFC


在款协议( deposit
agreement )


银行 银行 银行 银行
US $ 300 万 US $ 300 万 US $ 300 万 US $ 300 万


世界银行对它本身的贷款通常不要求担保,但要求借款人接受严格的消
极保证条款,并且世行将分享任何商业银行享有的担保权益。如果商业银行 享有担保权益,该权益只有在得到世行批准后才能实施。图 8 显示了这样一 个例子。
通常贷款文件中将包含一个特殊条款,该条款指明了世行、IFC、或其它
共同融资机构的行为将不代表任何国家的政府。 商业银行将被要求声明它们是基于自己的判断才加入相关的交易,不依
赖于任何共同融资机构的决定;除了在贷款文件中明确阐明的责任之外,共
同融资机构不对商业银行承担任何责任。
图 8 世界银行共同融资结构的例子
政府担保人




贷款合同

公共部门借款人

(带有消极保证) 项目担保合同
世界银行
(没有消极保证)



代理人





担保 受托人

商业银行






北海油田——融资结构和问题的实例


  北海油田融资是一个项目融资的实例。以下通过谨慎地总结这一被认为 是“典型”的项目,表明了有限追索权融资的一些特点;并且着重指出了甚 至在油田项目融资领域,仍然有一些尚未解决问题,图 9 表明了这一结构。
1.北海油田的开发和运营是几个大石油公司共同参与的。它们的角色和

责任由共同运营合同(JOA)来协调。该合同提名一个公司作为油田的运营方。 该运营方将签署建造钻井和雇佣工人的合同,而且将对该项目的运营负责。 JOA 合同决定参加合作的每一方对合作资产(包括按照特许权而开采出的石 油)的权利。该合同也将规定决策、决定预算和在油田开发、运营的不同阶
段根据运营方要求进行筹资的程序和投票权。
图 9 北海油田融资结构

政 府






石油公司

石油公司

石油公司 石油公司




共同运营合同( JOA )

营 运 方 承包方、转包方 和供货方

2.向授予特许权的政府缴纳石油产地使用费/特许费,只有当石油被开采
出来后,石油公司才具有对它的产权,只要石油还在地下,就归国家所有。
  3.每个石油公司将对它所拥有的开采出来的石油作出自己的安排。这和 天然气项目中的情况形成了有趣的对照。在天然气项目中,由于面对的是受 限制的产品处置市场,通常共同运营合同将包含有关天然气的购买和输气营 道安排的详细条款。
( b )融资
政 府



出口信贷
贷款人
信贷 担保/信用证

特许 费和税收





运营合同下的现金

贷款 支付要求 支付承

银 行 石油公司

运营方

包商等






销售 协议


担保
受托人


购买方

银行给承包商 保函等




4.参加该项目的每个石油公司将自己筹措运营方所需资金。它们很少对
整个油田开发的融资进行协调。一些公司可能在有限公司基础上筹资(即发

售股权来筹资),另一些在有限追索权基础上借款。如果是借款,通常需要 担保品,典型的担保品包括:
□ 以公司的特许经营份额作为担保(需要国家授权颁发特许机构的准 许);
□ 对公司在共同运营合同中的权益设押;
□ 以油田的有形资产作为担保品;
□ 以输油管道中的油和公司拥有的油作为担保品,在英国,采用浮动 设押(floating charge)的形式;在挪威采用”存 货按揭(inventory mortgage)”的形式;
□ 转让销售合同和代管帐户(escrow account)中的销售收益;
□ 转让项目合同和运输合同;
□ 转让保险收益权。 除非项目公司是一个有限公司,贷款人不太可能被允许对借款人的所有
资产浮动设押。
  5.如果存在不同层次的贷款人,如出口信贷机构以及商业银行,商业银 行可以通过向出口信贷机构出具信用证或担保来避免复杂且可能不令人满意 的担保权益分享安排。这样有效地使出口信贷机构承担商业银行风险,同时 使商业银行对项目担保品的权利没有任何阻碍。
担保可能涉及的问题是,政府准许石油公司把运营特许权中的份额作为
担保不能保证银行能够实现对该担保品的权利。以英国政府为例,特许权规 定如果银行希望实施对担保品的权利,需要得到进一步的批准。这种做法与 挪威人的做法相似。在最近几年,英国政府越来越不愿使这种批准变得容易 些。英国政府发布的特许还规定,如果贷款人指定一个接受人来接收石油公 司在经营特许权中的份额,特许权将被撤销。尽管面临上述问题,银行实际 上寄希望政府能与它们合作。
可以作为担保品的油田设施的形式和特点将部分取决于油田的地理位
置:在英国大陆框架区域,可能需要英格兰和苏格兰担保技术。在许多情况 下,两者都采用严格地保护措施。挪威担保法只能在挪威境内使用。因为现 有法律没有对贷款人提供足够的保护,挪威正在发展新的担保法。
对借款人和/或它的母公司的追索权的大小因项目而异,而且取决于借款
人是否是一个特殊目的工具(SPV)公司。还是一个拥有其它项目的英国公司。 当贷款给一个有相当规模的公司时,该公司将不允许贷款人对其全部资产进 行浮动设押。贷款人对公司管理者的任命无能为力,而后者可以有效地阻碍 贷款人实施对担保品的权利。
  其它与实施担保品项下权利相关的问题可能是由共同运营合同的条款产 生的。使借款人遇到困难的情况包括导致实施“先买权(pre—emption right)”或“枯萎条款(wither provision)”的事件。利用“枯萎条款”, 其它公司可以冻结,并且随着项目的继续发展,可以有效地获取任何没能履 行现金支付要求的公司的权益。在一些情况下,违约公司将在没有补偿的情 况下丧失自己的权益。因此,对银行来说,重要的是在贷款给借款人之前, 银行应仔细研究共同运营合同。并且,当上述情况发生时,银行应尽力获得 其它合资方豁免或支持。
  违约公司的贷款人总处于两难境地,它们要么提供额外的资金来满足现 金支付要求,要么面临丧失它们对已发放贷款的担保品的权利。
  
  没有违约的公司的贷款人也将被迫考虑是否承担额外的费用去获得违约 公司在项目中的份额。贷款人可能发现在一定程度上自己承担了其它合资公 司的风险。
  获得特许权的公司可能被要求提供额外的资金的另一种情况是在同一特 许地区发现了新的储藏。共同运营合同很可能规定,一旦一个参与方按合同 参与一个新的储藏的开采,则它必须为自己的那一部分开发成本筹资,或者 承担丧失共同运营合同规定的自己的在现有油田中权益的风险。开发新油田 借款人没能履行自己的对新油田的责任可能损害贷款人以及现有油田的利 益,即使借款人完全履行了它对现有油田的责任。
  
第四章 项目融资风险

信用风险


  项目融资中,即使对借款人、项目发起人有一定的追索权,贷款人也将 评估项目参与方的信用、业绩和管理技术,因为这些因素是贷款人依赖的项 目成功的保证:
□ 借款人和任何担保人—在项目的建设和开发期间或以后是否有担保
或其它现金差额补偿协议(cash deficiency agreement);
□ 承包商—是否有一定的保函来保证赔偿因承包商未能履约造成的损
失;
□ 项目发起人—项目发起人是否在项目中起重要作用,或提供了股权
资本或其它形式的支持;
□ 生产购买方—是否已签订或取或付、且取且付或类似的合同,或其
它形式的长期销售合同;
□ 项目供货方—是否将或供或付(supp1y or pay),或其它形式的长
期供货协议作为原材料的来源;
□ 项目运营方—项目是否需要先进的管理技术和方法;
□ 项目使用方—以输油管道为例,是否签订了使用合同
(throughput )或收费合同(tolling agreement);
□ 项目的其它参与方—得到融资的项目发起人的利益小于 100%时;
□ 保险公司、再保险公司和保险经纪人—因为他们按保单支付的能
  力、以及保险经记人的责任构成了保险协议一部分。 象提供资金的银行一样,项目发起人同样非常关心上述这些不同参与方
的可靠性、专业能力和信用。

建设和开发风险


  贷款人在评估建设和开发阶段的风险时,将仔细研究可行性报告中使用 的方法和假设。贷款人必须考虑以下因素的可能性和影响:
□ 矿藏量不足—如实际油、气储量或矿产量低于勘探报告的数量;
□ 能力、产量和效率的不足—如产量和效率低于计划指标(由于工程、 设计或技术方面的缺陷,或不可预见的原材料缺陷,如,不纯的金 矿砂将使精炼过程变得复杂);
□ 成本过高—表现在能源、运输、机器设备、原材料成本,或承包商 和劳动力成本;
□ 竣工延期—导致了附加的利息支出,延长了还款期;
□ 土地、建筑材料、燃料、原材料和运输的可获得性—为了项目本身 的建设、运营和把产品运到市场的需要;
□ 劳动力、管理人员和可靠的承包商的可获得性;
□ 不可抗力—不可抗力风险不仅在项目的建设和发展阶段,而且在项 目的运营阶段都很严峻。“不可抗力”本身涉及参与方无法控制的 因素,如自然灾害,火灾、水灾、地震、战争、革命和罢工,这些 因素影响了承包商,供货商或产品的市场。

其中一些风险可以通过下述方式来降低到最低程度:
□ 保证项目公司与信用好和可靠的伙伴,就供货、燃料和运输签订了 有约束力的、长期的、固定价格的合同;
□ 建立项目自己的供给来源和基本设施,如建设项目专用运输网络或 发电厂;
□ 要求供货商、承包商和转包商出具履约保函和竣工担保,并转让给 贷款人;
□ 购买商业保险、并确保出口信贷担保支持;
□ 在项目文件中订立严格的条款,涉及承包商和供货商的有延期惩 罚、固定成本、以及项目效益和效率的标准。这些好处将通过转让 使贷款人受益。

市场和运营风险

可行性研究也将评估与运营阶段相联系的风险,如:
□ 是否存在该项目产品的国内和国外市场; 可能的竞争激烈程度;是否有相似项目竣工;预计的产品国际价格、 适用关税和贸易壁垒;
□ 市场准入情况;有形的途径(运输和通讯)或商业途径(潜在的顾
客是否能自由购买产品,中央计划部门是否控制市场);
□ 时效性—当项目到运营阶段时,项目产生的产品或服务是否仍然有 市场;项目所用的技术是否可能被超过;
□ 新技术—通常,由于担心项目延期、成本超支和项目完全失败,贷
款人将不愿意贷款给未经测试的技术,但需要同时考虑被竞争者的 革新取代的风险;
长期的或取或付(take or pay)合同、使用合同(用于油气管道)或收
费合同(用于加工工厂)通过在规定的能够抵销运营成本和债务的价格水平 上,为产品保证一个市场,可以减小运营风险。对发电项目,消费者常常是 唯一的,一个国家或一个当地的电网。在这种情况下,通常是由相关的使用 机构来提供最低使用量和价格的保证;或者采用另一种方式,通过容量预定 费合同(avai1abi1iiy fee arrangement)来收取电力容量费(capacity charge),而对消费纳电力将收取早外的费用。

金融风险


  项目发起人和贷款人必须注意金融风险,必须把项目发起人不能控制的 金融市场的可能变化、以及对项目的影响包括在可行性研究内,如:
□ 汇率波动;
□ 利率增长;
□ 国际市场商品价格上涨,特别是能源和原材料价格;
□ 项目的产品价格在国际市场价格下跌;
□ 通货膨胀;
□ 国际贸易、贸易保护主义和关税的趋势。 这些风险可以在融资合同中通过多种途径来解决:

□ 在融资协议中包含套期保值(hedge)技术来应付汇率和利率风险, 通过货币和利率互换调期(swaps)、利率封顶(interest caps)、 利率区间(col1ars)、和保底(f1oors)以及其它技术;
□ 参考一系列因素来设计偿债计划:包括市场价格、通货膨胀率、能 源费用、税率、和影响上交贷款人的项目收入中“贡献份额”的因 素,或可能存在的有关项目发起人责任的或取或付协议、使用协议;
□ 在融资协议中包括针对产品价格下跌的保护措施,即套期保值技术
(hedge),如远期销售(forward sa1es)、期货(future)和期 权(option)合同,但有时会因收到追加保证金通知(margin call) 而陷入需要进行附加融资的风险。

政治风险


  在任何国际融资中,借款人和贷款人承担政治风险,如借款人所在国现 存政治体制的崩溃,或颁布新税制、汇兑限制、国有化或其它可能损害项目 成功、以及项目投资安全保证、偿债和变现前景的法律。由于下列原因,政 治风险在项目融资中显得格外敏感:
□ 项目本身必需具有和保持政府的批准、特许或同意,特别当项目是
发电站、交通基础设施或开发所在国的自然资源时;
□ 所建项目可能对所在国的基本建设或安全十分重要,因此更容易受 到国有化或兼并的威胁,电站、机场、港口、道路、铁路、桥梁和 隧道是明显的例子;
□ 所在国政府可能对项目生产不可缺少的工厂、机器或原材料进口征
收附加税赋;当地的供货可能不足或是低质量的;有时整个项目是 以加工国外项目发起人供应的进口原材料为目的;
□ 项目产品的出口可能遇到关税,配额或禁令(在国内短缺的情况
下);
□ 由于所在国的原因,如所在国政府的经济政策,或者由于外部原因, 如遵守石油输出国组织(OPEC)份额,所在国政府可能采取控制措 施来限制生产速度或项目蕴藏量的消耗速度(如在石油项目中);
□ 对项目生产可能征收附加税,如英国政府对开采北海油田征收附加
税;
□ 汇出利润和偿债可能被征税或有其它限制;
□ 在项目寿命期中,严厉的环境保护法将对计划的生产速度和运营成 本产生不利影响;
□ 在一定情况下,政府将拥有有项目产品的优先购买权;
□ 项目的成功多半取决于准确予计所在国政治、经济、文化政策的变 化;以许多在中欧和东欧蕴酝的新项目为例,项目的正确时机是难 以或根本不能预知的;
□ 在经济活动是由“指令”制度来组织的国家,或部分保留这种制度 的国家,对加工或制造项目必备的两个因素(即燃料、原材料供应, 和国内国外市场的开拓)可能存在限制;
□ 相反,当项目的计划是建立在固定价格和市场进入控制将继续存在 的基础上时,开放市场和降低关税壁垒可能损害项目本身。
项目融资的下一页
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