国际金融






编者的话


  国际金融在西方国家高等教育学科系统中属于管理学科,并偏重于微观 领域。在中国则属于经济学科,偏重于宏观领域。本书的特点在于针对工商 管理教育的培养目标和教学设计,将两者有机地结合起来,并做到精炼简洁, 使之适合中国工商管理硕士和金融领域实际工作者的培养需要。
  本书的思路由陶湘教授提出,陈雨露、赵锡军设计体系,陈雨露、赵锡 军和杨军同志执笔编写。疏误之处敬请指正。



作者
1995 年 2 月

加方序言


  本书是中国人民大学与麦吉尔大学合作出版管理学丛书之一。这套丛书 是中加大学管理教育项目第二周期(CCMEPⅡ )麦吉尔大学与中国人民大学 交流项目里的一项活动内容,由中国人民大学编写,共计 16 本。这套丛书的 重要意义就在于,它结合了中国的实际,符合管理教育中十分强调的理论联 系实际的要求。
  在本套丛书的研究、写作与编辑过程中,中国的吉林大学、兰州大学与 加拿大的卡尔顿大学和舍尔布鲁克大学也作出了重要的贡献。在此之际,谨 以这六所相互合作的院校的名义,我愿向加拿大国际开发总署(CIDA)和中 国国家教育委员会的鼎力支持表示衷心地感谢。在他们的大力帮助下,我们 的校际交流项目经历了由 1983 年开始的加中大学管理教育项目第一周期的 活动,经历了由 1988 年开始的加中大学管理教育项目第二周期的活动,最后
在 1991 年 9 月建立了中国的工商管理硕士学位(MBA),以及本套丛书的出 版,所有这些成就都表明中国的管理教育在不断发展变化。
  中国人民大学在工商管理硕士(MBA)这一崭新学位的建设上花了很大的 气力。他们派人到加拿大的大学里考察学习,参与课堂实践,撰写研究论文, 研究加拿大 MBA 的教育体制。当他们回到中国之后,大胆地革新教学的方法 与手段,不断地摸索中国工商管理硕士教育的道路。中国人民大学教授们的 努力,定会带来丰硕的成果,为中国培养出更多的新型管理人才。
中国人民大学强调教学与科研并重,因此,在这套丛书里反映出了作者
们的研究成果,使广大读者开卷有益。实际上,中加大学管理教育项目中的 一个主要目标就是,在科研与培训中形成这种乘数效应。
最后,我真诚地希望所有的教授与学生们对此书提出批评与建议。这将
对开拓管理学与管理教育极为有益。



CCMEPⅡ国家项目协调员 麦吉尔大学管理学院院长 W.B.克劳斯顿博士
1994.4

中方序言


  为了适应社会主义市场经济条件下企业管理的需要,培养德、智、体全 面发展的务实型高级管理人才,必须改革目前的管理专业设置和课程体系。 管理专业的学生应认真研究中国经济建设与社会发展的方向和特点,跟 踪现代管理理论和实践的发展趋势,学生们不仅在理论上要有所建树,而且 要有较强的实际工作能力。为此,管理专业的学生在校期间要系统地学习经 济学、财政金融、会计、生产管理、市场营销管理、信息系统管理、国际工
商管理,以及战略管理等相关管理学科的知识。 改革开放的发展,要求在实现管理现代化的过程中,必须大胆吸收和借
鉴当今世界各国的一切反映现代社会化生产规律的先进经营方式和管理方 法。为此,在中加大学管理教育项目进行第二周期活动的过程中,中国人民 大学工商管理学院与加拿大麦吉尔大学管理学院相互合作、共同编审出版这 套既适合中国国情、又吸收外国先进经营方式和管理方法的管理学丛书,以 期推动并完善中国工商管理硕士课程的建设。
  在与加拿大麦吉尔大学管理学院友好合作的过程中,我们衷心地感谢该 管理学院院长 W.B.克劳斯顿博士、副院长那格博士,以及其他编委为本丛书 的顺利出版所做出的贡献;感谢该院其他朋友们在本丛书的编辑出版过程中 给予的诚挚合作;最后,我们还要感谢加拿大国际开发总署通过麦吉尔大学 为本丛书的出版所给予的财务资助。我们殷切地期望中加大学管理教育项目 会顺利而持久地开展下去,并在更广阔的领域里获得更大的成功。

中方编辑委员会
1994 年 3 月

国际金融

第一章 国际金融环境
         第一节 国际货币体系 一、国际货币体系概述
(一)国际货币体系的概念 国际货币体系,又称国际货币制度,是指各国政府为适应国际支付的需
要,对本国货币在国际范围内发挥世界货币职能所确定的原则和组织形式。 国际货币体系具体包括以下六个方面的内容:
  1.货币的组织形式。世界各国的货币体系都是在历史上形成的,并由国 家以法律规定的货币流通的组织形式。这种组织形式包括二个要素:(1)货币 币材;(2)货币单位;(3)各种通货的制造、发行和流通程序。
  2.各国货币比价的确定。主要包括货币比价确定的依据;货币比价波动 的界限;货币比价的调整以及维护比价采取的措施。
3.货币的可兑换性。
4.黄金外汇转移的自由性。
5.国际储备资产的确定。
  6.国际结算的原则。是指各国政府确定对外清偿债权债务时,是随时进 行结算还是定期结算,是实行自由的多边结算,还是实行有限制的双边结算。 国际货币体系主要涉及到国际货币或储备资产的供应、国际汇率的规定 与变动、国际收支的调节等方面的问题。因此,一个健全的国际货币体系应
具备以下几个条件:
  1.国际储备体系要有一定的物质基础,以保持货币体系的稳定;国际储 备资产的供应要在国际控制之下,随世界经济和贸易的增长而相应增长。
2.国际货币体系必须拥有一种调节机制,以不断调整各国国际收支的失
衡。
  3.国际货币体系必须拥有一套稳定汇率的机制,以保持汇率体系的相对 稳定。
100 多年来,国际货币体系凡经变革,大体上经历了三个时期,即国际
金本位体系时期;布雷顿森林货币体系时期;牙买加体系时期。 不同的国际货币体系产生不同的国际汇率制度。所谓国际汇率制度是指
各国政府对本国货币在国际范围内发挥世界货币职能所普遍采用的,确定本
市同其他货币汇率的原则和组织形式。历史上,与不同的国际货币体系相对 应,汇率制度包括两种:一是以国际金本位体系和布雷顿森林体系为基础的 固定汇率体系;一是以国际信用货币体系为基础的浮动汇率体系。
二、固定汇率体系
所谓固定汇率体系是指从 19 世纪中期国际金本位体系确定以后,直到
1973 年绝大多数国家采用的汇率制度。在这种制度下,各国货币之间的汇率 以各自的法定含金量为基础,以不同货币法定含金量之比作为基准汇率,市 场汇率围绕基准汇率有限度的波动。由于这种汇率和汇率体系具有相对的稳 定性,因而称作固定汇率体系。
(一)国际金本位制度下的固定汇率体系
1.金本位制度下固定汇率的决定因素。
(1)铸币平价(Mint Par)。所谓铸币平价就是指两国货币单位含金量之

比。它是两国货币的基准汇率。例如,金铸币本位制度下,英国货币英镑的 含金量为纯金 113.0016 格令,或 7.32238 克;美国货币美元的含金量为纯金
23.22 格令,或 1.50463 克。根据货币含金量计算,英镑和美元的铸币平价 为:

113.0016
23.22

7.32238
? ? 4.8665
1.50463

  显然,1 英镑的价值是 1 美元价值的 4.8665 倍,即 1 英镑=4.8665 美元, 这就是英镑与美元的基准汇率。
  (2)外汇供求关系。铸币平价是两国货币的基准汇率,而外汇市场上进行 外汇买卖的实际汇率,受外汇供求关系的影响,围绕铸市平价上下波动,有 时比基准汇率高,有时比基准汇率低。当一个国家的国际收支为顺差时,外 国对该国货币的需求增加,外汇汇率就趋于下跌;反之,外汇汇率就趋于上 涨。同时,受外汇投机因素或其他特殊原因的影响,有时外汇供求的不平衡 可能会扩大,从而加剧外汇汇率波动的幅度。
  (3)黄金输送点(Gold Points)。在金本位制度下,外汇市场实际汇卒的 波动不是无限的,而是受外汇市场自动调节机制的制约,波动的界限就是黄 金输送点。所谓黄金输送点是指引起黄金输出入的汇率水平。包括黄金输入 点和黄金输出点,前者是汇率波动的下限,后者是汇率波动的上限。黄金输 入点=铸币平价一运费;黄金输出点=铸币平价十运费。这里的运费是指在两 国之间输出入黄金所要支付的包装费、运费、保险费和检验费等费用和利息。 所以,在金本位制度下,两国货币的汇率以铸币平价为中心,围绕铸币 平价上下波动,波动的上限是黄金输出点,波动的下限是黄金输入点。其原 因是:金本位制下,黄金可以自由输出入,因此,一国的对外债务,既可以 用外汇来结算,也可以用黄金来结算,当市场汇率对它有利时,就用外汇结
算;当市场汇率对它不利时,就改用运送黄金来结算。
  例如,美元对英镑的汇率采用直接标价法,金本位制下,美元对英镑的 铸币平价是:1 英镑=4.8665 美元,在英国和美国之间运送黄金的费用 1 英镑 黄金约为 0.03 美元。那么,4.8665 士 0.03 美元就是黄金输送点,当美国对 英国国际收支为顺差时,英镑汇率会下跌,如果下跌到 4.8365 美元,使用美 元与使用黄金结算是一样的。如果外汇市场汇率下跌超过 4.8365 美元,1 英 镑的黄金可以清偿 4.8365 美元的债务,而 1 英镑在外汇市场上却兑换不到
4.8365 美元。显然,此时英国债务人宁愿用英镑兑换黄金运往美国清偿债
务,从而导致黄金输入美国。这样,外汇市场美元需求减少,供求关系发生 变化,英镑汇率会回升,直到大于或等于 4.8365 美元为止。当美国对英国国 际收支逆差时,英镑汇率会上涨。美国债务人清偿对英国的债务既可以用英 镑,也可以用黄金。如果外汇市场上的汇率上涨到 4.8965 美元,使用英镑与 使用黄金结算是一样的。如果外汇市场上的汇率上涨超过 4.8965 美元,用黄 金结算,清偿 1 英镑的债务,只需花费 4.8965 美元;用外汇结算,清偿 1 英镑的债务,需要超过 4.8965 美元。显然,美国债务人宁愿以美元兑换黄金 运往英国结算,从而导致美国黄金的输出。这样,外汇市场英镑的需求会减 少,英镑汇率会逐渐下跌,直到低于或等于 4.8965 美元为止。
2.金本位制度下固定汇率体系的特点。 金本位货币体系下的汇率制度是典型的固定汇率体系,它具有如下特
征:

  (1)内在稳定性,金本位制下,货币本身具有十足的价值,并且可以自由 铸造和熔化,货币不会出现较大幅度的贬值或升值。在此基础上,各国货币 之间的汇率也不会出现大幅度的波动,具有内在的内稳定性。
  (2)自动调节性,金本位制下,黄金可以在国际间自由输出①这个特点决 定了外汇市场与黄金市场的相互依存关系和制约关系。市场汇率只能以铸币 平价为中心,以黄金运送费用为幅度上下波动,由于运费占所运黄金价值的 比重很小,两国货币的汇率实际是基本固定的,这种调节是由市场机制本身 来完成的,没有人为的因素。
(二)布雷顿森林体系下的固定汇率体系
1.固定汇率的决定因素。
  (1)黄金平价(Gold Parity)。布雷顿森林体系下,确立了美元与黄金直 接挂钩,确定 1 盎司黄金等于 35 美元的黄金官价,各国政府要协助美国政府 维持黄金官价水平,美国政府承担各国政府或中央银行按黄金官价向美国兑 换黄金的义务,同时规定其他国家货币与美元挂钩,其他国家的货币必须参 照过去金铸币的含金量以法律规定本币的含金量。这个含金量称作黄金平 价。通过各国货币黄金平价和美元黄金平价之比,确定各国货币对美元的比 价,作为基准汇率或中心汇率。
(2)外汇供求关系。与金本位制相同,外汇市场上货币的实际汇率受外汇
供求关系变动的影响,围绕中心汇率上下波动。与金本位制不同,布雷顿森 林体系下,由于货币的纸币化和黄金不能自由输出入,各国货币价值动荡不 稳,外汇汇率也失去了内在的稳定机制,波动幅度很大。
(3)国际货币基金组织的官定上下限。由于外汇汇率存在巨大幅度波动的
可能性,国际货币基金协定规定:各国货币对美元的黄金平价汇率一旦确定, 不能随意变更,其波动的幅度必须保持在黄金平价汇率的上下各 1%的官定 上下限之内。各国政府通过干预外汇市场来维持这个界限。
总之,布雷顿森林体系下固定汇率决定于各国货币的黄金平价,受外汇
供求的影响,环绕金平价汇率上下波动,波动的界限是国际货币基金组织规 定的官定上下限。
2.固定汇率体系的特点。
  (1)以美元为中心的汇率体系。这一货币体系确立了美元与黄金挂钩,各 国货币与美元挂钩,这就将美元置于和黄金同等的位置上,并迫使英国和其 他国家接受普遍建立以维持美元汇率为核心的固定汇率制条款,这种制度虽 然在客观上对稳定国际汇率体系有积极的作用,但同时也确立了美元在世界 上的霸权地位。
  (2)可调整的钉住汇率制度。国际货币基金协定规定各国货币对美元的汇 率,一般只能在平价上下各 1%的幅度内波动,各国政府有义务在外汇市场 进行干预,以保持外汇行市的稳定,但在国际收支发生“根本性不平衡”时, 各国保留改变黄金平价的权利,也就是说,可以进行本国货币的法定升值或 法定贬值。所谓货币法定升值是指政府用法令明文规定,提高本币的黄金平 价,降低外汇汇率的措施。所谓法定贬值是指政府用法令明文规定降低本国 货币的黄金平价,提高外汇汇率的措施。因此,这实际上是一种可调整的钉 住汇率制。
  (3)不稳定的汇率体系。这一固定汇率体系与金本位制下的固定汇率制度 的本质区别在于它不具备内在的稳定机制,其相对的稳定性带有浓厚的人为
  
色彩。表现在: (1)固定汇率的基础是黄金平价之比,而货币的黄金平价是各国政府人为
规定的纸币的含金量,它能否反映货币的真实价值难以确定。同时,由于纸 币本身没有价值,因此,这种汇率制度没有坚实的基础。
  (2)外汇市场汇率波动的上下限,不是市场自动调节的汇率界限,而是由 国际货币基金组织(IMF)规定的。实际上,许多国际收支失衡比较严重的国家 很难维持这个界限,最后总是不得不实行货币法定贬值或法定升值。
  固定汇率体系由于汇率的相对稳定,从而促进了国际间资本的流动,有 利于国际贸易的发展。
三、浮动汇率体系
(一)浮动汇率体系的概念
  浮动汇率体系(Floating Rate System)是指 1973 年以后世界各国普遍实 行的一种汇率制度。在这种制度下,各国政府不再规定本国货币的黄金平价 和对美元的固定汇率,也不规定上下波动的界限,听任外汇市场根据外汇的 供求情况,自行决定本国货币对外国货币的汇率。
(二)浮动汇率体系的类型 浮动汇率体系下,世界各国采取的汇率浮动方式是十分复杂的。从不同
的角度区分,可做如下分类:
1.从政府是否干预外汇市场区分,可分为自由浮动和管理浮动。 自由浮动是指政府货币当局对本市汇率的浮动不采取任何干预措施,汇
率完全听任外汇市场供求关系决定,自由涨落。
  管理浮动是指政府货币当局运用各种手段干预外汇市场,通过影响外汇 市场外汇供求关系来操纵本市汇率的变动。
2.从汇率浮动的方式区分,可分为单独浮动、钉住浮动、弹性浮动、联
合浮动。 单独浮动是指一国货币不与其他货币发生固定联系,其汇率根据外汇市
场供求关系的变化自动调整。如英镑、美元、日元等货币都属单独浮动。
  钉住浮动是指一国货币与某种外币保持固定比价关系,随该种外币的浮 动而浮动。钉住浮动有两种形式:
(1)钉住单一货币。是指有些国家由于历史上的原因,对外经济往来主要
集中于某一发达工业国家,或主要使用某种外国货币。为了使这种贸易金融 关系得到稳定发展,这些国家通常使本国货币钉住该发达国家的货币。如埃 及货币钉住美元,刚果货币钉住法国法郎等。
  (2)钉住一篮子货币。是指有些国家为了摆脱本币受某一种货币支配的状 况,将本币与一篮子货币挂钩。这一篮子货币或是复合货币单位,或是以贸 易额为权数确定出来的与本国经济联系最为密切的国家的一篮子货币组合。 如缅甸货币钉住特别提款权。
  实行钉住浮动的货币不存在对所钉住货币的汇率浮动幅度问题,几乎完 全保持固定比价关系,实际上是实行固定汇率,特别是钉住一篮子货币,绝 大多数国家都是完全固定的。
  弹性浮动是指某些国家为了避免实行钉住浮动制的呆板性对本国的束 缚,使本国货币在比较大的范围内,根据本国的实际情况自由浮动。弹性浮 动制有两种形式:
(1)有限弹性制。这种制度下,某些国家的货币在与某种单一货币挂钩的

基础上,根据自身需要对所钉住货币在一定弹性幅度内上下浮动。实行这种 浮动方式的国家有阿富汗、巴林等国。
  (2)较高弹性制。在此制度下,某些国家的货币汇率按照一整套经济指标 体系进行调整。如巴西、智利、葡萄牙等国。
  联合浮动是指国家集团在成员国之间实行固定汇率制,同时对非成员国 货币实行共升共降的浮动汇率。目前,实行联合浮动的是欧洲货币体系。
欧洲货币体系联合浮动机制的内容包括: (1)确定每种成员国货币对欧洲货币单位(欧洲联盟成员国建立的一种货
币单位,代替欧洲记帐单位,以欧洲联盟十五个成员国货币各占一定权数计 算定值的)的法定中心汇率,每种货币离中心汇率的最大波动幅度称为最大偏 离界限,最大偏离界限=±2.25%×(l—权数)。它是根据每种货币在欧洲货 币单位中所占极数的大小而不同,即权数大的货币的最大偏离界限应小于权 数小的货币的偏离界限,以使权数大的货币有义务把自己货币汇率的波动约 束在较小的幅度内。此外,还规定偏离警告线,它是最大偏离界限的 75%, 其作用是作为每种货币偏离同欧洲货币单位中心汇率的警告指示器,当达到 偏离警告线时,该国货币当局应采取预防措施,防止达到偏离最大界限。
  (2)确定八种成员国货币每对货币之间的法定中心汇率,规定相互汇率波 动的幅度不得超过中心汇率的±2.25%,意大利里拉较弱,同其他成员国货 币的汇率波动幅度可扩大到士 6%(1995 年已暂时扩大为 15%)。各国货币间 形成相对固定的平价网汇率体系。当每对货币间汇率变化超过士 2.25%时, 双方货币当局有义务进行干预,即硬币一方抛售本国货币,软币一方买进本 国货币,相互进行支持,使双方汇率重新恢复到允许的波动幅度之内。八种 成员国货币对其他货币实行共升共降的浮动汇率。
(三)对浮动汇率体系的评价
  从浮动汇率制度实行近 20 年的实践中,可以得出结论,尽管浮动汇率制 下汇率的变动更加频繁,变动幅度更大,但作为客观存在的一种汇率制度, 它是既有利也有弊。
1.浮动汇率体系的积极作用。
  (1)防止国际短期资金的冲击。由于各国国际收支状况不同,逆差国家的 货币汇率呈下降趋势,顺差国家的货币汇率呈上升趋势,在固定汇率体系下, 汇率的升降受到人为的限制难以与货币的硬软程度相一致,国际金融市场上 的短期资金,为了保持币值或谋取汇率变动的利润,纷纷抢购硬货币,使硬 货币国家受到冲击。在浮动汇率体系下,汇率基本上由外汇供求关系决定, 汇率水平能够符合货币的实际价值的对比,可以减少硬货币国家遭受游资冲 击的可能性。
  (2)各国有推行政策的较大自由。由于自由浮动汇率是自行调节国际收支 的机制,汇率根据市场情况不断调整。比如国际收支逆差国家,货币汇率下 跌,刺激出口,限制进口,吸引资本流入,国际收支逆差得到自动弥补。政 府不用采取紧缩或膨胀政策来纠正国际收支的不平衡,有推行本国政策的较 大自由。 (3)防止外汇储备的大量流失。固定汇率体系下,汇率的波动幅度 受到限制。当一国货币在国际收支出现逆差,汇率下跌超过官定下限时,该 国政府有义务在外汇市场上进行干预,抛出外币,购回本币,使本市汇率回 升到官定幅度之内。如果该国货币汇率下跌很大,就会造成该国外汇储备的 大量流失。在浮动汇率体系下,各国虽然也时常干预本币汇率,但这并不是
  
一种义务,因此,可以减少外汇储备的大量流失。
2.浮动汇率体系的消极作用。 (1)影响国际贸易的发展。浮动汇率体系下,由于各国不负责维持货币汇
率的浮动幅度,国际汇率体系失去了相对稳定性,汇率经常出现暴涨暴跌的 现象。汇率的频繁大幅度波动,不利于国际贸易成本的核算。进出口商不仅 要考虑商品的价格,而且还要十分注意货币的选择,以避免汇率风险。这势 必影响国际贸易的顺利进行和发展。
  (2)限制国际资本输出入。浮动汇率体系下,汇率的频繁波动给人们带来 普遍的不安全感。国际投资尤其是国际长期投资难以稳定地获得预期利润, 使人们不愿进行长期资本输出,给国际金融市场的健康发展造成十分不利的 影响。
  (3)提高世界物价总水平,浮动汇率体系加剧了世界通货膨胀程度,理由 有两个:一是在浮动汇率体系下,国际货币基金组织对国际储备的控制削弱 了,国际储备的增长超过了国际经济和国际贸易增长所需要的程度,结果提 高了世界物价水平。二是浮动汇率体系有内在的通货膨胀倾向。浮动汇率体 系下,许多国家利用货币贬值刺激本国出口的增长,但同时也带动了本国物 价的上涨;而少数货币升值国家,限制了资本的流入,物价有下降趋势。根 据“棘轮效应论”的观点,在价格刚性的世界上,货币贬值国家的物价上涨 速度高于货币升值国家物价下降速度,其净效应是世界物价总水平的提高。 (4)发展中国家处于不利地位。在国际经济秩序中,发展中国家处于经济 成长时期,对国际市场动荡的承受能力很差。汇率的频繁变动增加了进出口 的风险,影响政府的税收,造成资源的重新分配,加剧外债管理的困难,使 发展中国家处于特别不利的地位。所以,近年来,发展中国家力求慎重地安 排本国货币汇率,通过钉住比较稳定的一篮子货币或根据一系列的指标调节
汇率,以减少汇率变动对本国经济成长的不利影响。
  总之,浮动汇率体系不是一种理想的汇率体系,因此,国际货币基金组 织和各国经济学家都在极力寻求一种兼有固定汇率稳定性和浮动汇率灵活性 的新的汇率体系。从发展的观点看,浮动汇率体系终究会被更好的汇率体系 所代替。
四、国际货币体系的发展
  100 多年来国际货币体系大体经历了国际金本位货币体系、布雷顿森林 货币体系、牙买加货币体系、区域性货币一体化体系。不管世界上实行的是 哪种货币体系,都会涉及到以下三方面的重要问题:一是以什么作为国际货 币;二是各国货币之间的汇率,各国货币与国际货币之间的汇率问题;三是 当国际收支发生不平衡时,如何进行调节的问题。
(一)国际金本位货币体系 该货币体系是世界上第一次出现的国际货币体系。它从 1880 年开始到
1914 年结束,有 35 年的历史,全盛时期为 1897—1914 年。 国际金本位货币体系是严格的固定汇率制。在这种货币体系下,黄金是
国际货币,各国对本国的货币都规定了含金量,国际间货币的兑换以铸币平 价为基础,货币的汇率长期稳定,基本上在 35 年内一直没有变动,未发生过 贬值或升值。国际金本位具有自动调节国际收支的机制,当一国发生对外收 支顺差时,黄金就会流入,导致国内货币供给增加,物价上涨,这样就要扩 大进口,减少出口,对外收支转入逆差,黄金就会流出,黄金流出,国内货

币供给量减少,物价会下降,这样就会扩大出口,减少进口,对外收支又转 为顺差,如此循环往复,自动调节。
  1914 年第一次世界大战爆发后,参战各国为了筹集庞大的军费开支,纷 纷发行不兑现的纸币,发生了严重的通货膨胀,汇率剧烈的波动,标志着金 本位制的结束,其后,自 1914—1944 年间,金本位制处于中断、恢复和崩溃 之中。
(二)布雷顿森林货币体系
  1944 年 7 月 1 日联合国家的 44 国代表在美国新罕布什尔州的布雷顿森 林召开了“联合国家货币金融会议”,签订了以怀特计划为基础的《国际货 币基金组织协定》和《国际复兴开发银行协定》,统称《布雷顿森林协定》。
  1945 年 12 月 27 日《布雷顿森林协定》批准生效,从而建立了以美元为 中心的布雷顿森林货币体系,即国际金汇兑本位制。从此,美元成为国际清 算的支付手段和各国的主要储备货币。
  在这一货币体系下,美元充当了国际货币,发挥了国际货币的各种职能, 美元被广泛地用作国际间的计价单位、支付手段和储藏手段;这一体系下的 汇率实际上是固定汇率,国际货币基金组织会员国的货币与美元的汇率是固 定的,依照货币的含金量与美元的含金量来决定汇率,汇率的波动范围不能 超过上下 1%的幅度,超过时会员国的中央银行就要在外汇市场上进行干 预,以维持汇率水平;这一货币体系对国际收支的调节途径有两条,一是通 过国际货币基金组织来调节,二是通过汇率调整。实际上这两条办法的调节 效用都不明显。会员国可以从国际货币基金组织取得的贷款数额有限,虽然 按照规定当一国国际收支发生了根本性失衡时,可向国际货币基金组织申请 调整汇率,进行贬值或升值,但实际上各国货币汇率的调整是很少的。从 1949 年至 1966 年,主要国家的汇率没有进行过大的调整。英镑在 1967 年。法国 法郎在 1969 年贬值,原西德马克在 1961 年和 1969 年有过两次很小的升值, 日元和意大利里拉对美元汇率一直没有调整。事实上,在这一时期井非没有 发生过国际收支的根本性失衡,而是由于调整汇率有种种困难。美元的黄金 价格一直不变,则其他主要货币贬值或升值都有困难。所以,可以调整的固 定汇率变成了实际上的固定汇率。各国在国际收支失衡,汇率明显高估或低 估时,各国政府只得通过借款和国内货币政策来维持汇率,往往受到市场上 预期因素所支配的投机资金的冲击,以致被迫进行法定贬值或升值。
布雷顿森林体系实质上是以美元为中心的金汇兑本位制。因此,美元的
地位如何对这一体系有着决定性的影响。然而从 50 年代后期开始,资本主义 世界美元日益过剩,美元黄金大量外流,美元危机频频爆发,国际货币体系 进入了动荡时期。进入 70 年代后,美国经济状况每况愈下,通货膨胀扶摇直 上。1971 年 5—7 月,美元连续发生两次危机,使之成为外汇市场上的主要 抛售对象。同年 8 月下旬,美国的黄金储备只剩下 102 亿美元。与 1958 年相 比,约下降了 50%,美国总统尼克松于 1971 年 8 月 15 日宣布实行新经济政 策,实行了美元贬值,并暂停美元兑换黄金,导致美元危机更加严重。到 1973 年,美国政府迫于危机的压力,再次宣布美元贬值,并最终停止美元与黄金 的兑换。至此,双挂钩制度已不复存在,布雷顿森林体系彻底崩溃。从此国 际货币体系进入浮动汇率时代。
(三)牙买加货币体系 自布雷顿森林体系崩溃后,国际货币金融局势一直处于动荡之中,世界

各国都希望建立一种新的国际货币体系,以结束这种混乱局面。为了研究国 际货币制度的改革问题,国际货币基金组织早在1972年7月曾成立了一个“国 际货币制度改革和有关问题委员会”,作为基金组织的一个咨询机构,由 20 个国家组成,因此又称“二十国委员会”。其任务是负责拟订有关国际货币 制度的改革方案,供基金组织参考。该委员会成立后曾多次集会,但由于当 时国际经济和金融形势动荡不定,发达国家和发展中国家矛盾甚多,其工作 收效甚微。1974 年 6 月,该委员会举行第 6 次会议,才拟定了一个“国际货 币制度改革大纲”,对黄金、汇率、储备资产、国际收支调节等问题提出了 一些原则性的建议,为以后的改革奠定了初步的基础。同时,建议国际货币 基金组织另设新机构取代“二十国委员会”,继续处理今后的国际货币制度 的改革问题,国际货币基金组织根据这一建议,在 1974 年 10 月基金组织举 行的年会上,决定设立“理事会关于国际货币制度临时委员会”,简称“临 时委员会”,作为基金组织的附属机构,负责就国际货币体系的改革、修改 国际货币基金协定等问题向基金组织理事会提供意见和报告。“临时委员会” 成立后,对国际货币体系改革的方案进行了激烈的争论和反复的磋商,直到
1976 年 1 月委员会在牙买加首都金斯敦召开的第 5 次会议上,才就汇率制 度、黄金处理、扩大信贷额度等问题达成了一些协议,即“牙买加协议”, 同年 4 月基金组织理事会通过《国际货币基金协定第二次修正案》。后来又 获得法定的 60%以上的会员国和总投票权 85%的多数票批准同意,从 1978
年 4 月 1 日起正式生效。
牙买加体系的主要内容包括:
  1.承认浮动汇率的合法化。国际货币基金组织会员国可自由选择决定汇 率制度,基金组织承认固定汇率制度和浮动汇率制度暂时并存。但各会员国 的汇率政策应受基金组织的管理和监督,井须与基金组织协商,实行浮动汇 率的成员国,根据经济条件,应逐步恢复到固定汇率制度,且不得采取损人 利己的货币贬值措施,将来国际条件具备时,经总投票权的 85%多数票通过, 基金组织可以再恢复固定汇率体系。
2.增加成员国在基金组织中的基金份额,由原来的 292 亿特别提款权单
位增加到 390 亿特别提款权单位。各成员国应交份额所占的比重也有所改 变,发展中国家维持不变,主要西方国家除原西德、日本外,份额均有所降 低,石油输出国组织的份额提高了一倍,由 5%增为 10%。增加基金份额, 以提高基金组织的清偿能力,使特别提款权成为主要的国际储备资产。
3.削弱了黄金在国际货币体系中的作用。新协定废除原有协定中所有黄
金条款,割断了货币与黄金的联系:取消黄金官价,会员国可以在市场上自 由买卖黄金,黄金不再作为特别提款权和各国货币的定值标准,会员国与基 金组织之间以及会员国相互之间的结算不必以黄金支付,基金组织以出售和 归还的方式处理一部分黄金。
  4.规定特别提款权作为主要国际储备资产和各国货币定值的标准,以及 进行国际借贷之用。
  5.扩大对发展中国家的资金融通。主要措施是:将基金组织所持有的黄 金的 1/6 按市场价格出售,用超出官价所获得的利润设立信托基金,以优惠 条件向最穷的发展中国家提供贷款援助,同时扩大基金组织信贷部分的贷款 额度,即由各会员国份额的 100%提高到 145%,对出口波动补偿贷款的额 度,由各会员国份额的 50%提高到 75%。
  
  由此可见,在牙买加货币体系下,美元仍是最主要的国际货币,目前世 界上约有 2/3 的进出口贸易用美元结算,美元在各国官方外汇储备中所占比 重仍在 60%左右;这一货币体系下的汇率是以浮动汇率为主的混合汇率体 系;这一货币体系对国际收支的调节,是通过汇率机制、利率机制、基金组 织的干预和贷款、国际金融市场的媒介作用、商业银行的活动以及有关国家 的外汇储备的变动、债务、投资等因素结合起来进行的。
(四)区域性货币一体化体系 区域性货币一体化是现行国际货币体系的重要内容。它反映出布雷顿森
林体系解体以后,各国寻求地区性货币秩序稳定的趋向,并取得了重大进展, 成为国际货币基金组织活动的重要补充。
  1.欧洲货币体系(European Monetary System)。欧洲货币体系是欧洲经 济共同体的重要组成部分。布雷顿森林体系瓦解后,为了稳定和加强欧共体 的经济一体化,在国际金融市场上同美国、日本抗衡,1971 年 2 月成立了欧 洲货币联盟,后经反复磋商,于 1979 年 3 月 13 日正式成立欧洲货币体系。 它的建立标志着国际货币秩序发生了很大变化,也标志着欧共体在经济一体 化道路上的重大进展。欧洲货币体系的主要内容包括:
  (1)创设欧洲货币单位(European Currency Unit 简称 ECU)。欧洲货币单 位是由欧共体 12 个成员国的货币,各占一定比重加权计算定值的复合货币单 位。12 种货币包括:原西德马克、法国法郎、英镑、意大利里拉、荷兰盾、 比利时法郎、西班牙比塞塔、丹麦克郎、希腊德拉克马、爱尔兰镑、葡萄牙 埃斯库多和卢森堡法郎。每种货币在欧洲货币单位中所占的比重,根据各国 在共同体内部贸易额和国民生产总值所占份额加权计算,每 5 年调整一次。 但如果任何一种货币的比重变化超过 25%时,权数构成可随时调整。
欧洲货币单位是欧洲货币体系的核心。
  1987 年 3 月,比利时政府首次发行欧洲货币单位金市和银市,在国内外 流通,使欧洲货币单位不只是理论上的记帐货币,而成为现卖的货币,目前, 新的欧洲货币单位于 1989 年 9 月 21 日开始使用,并作为世界第五大币种在 国际市场上日益受到重视。
(2)稳定汇率机制。欧洲货币体系通过平价网体系来稳定成员国间的货币
汇价,规定:参加国都规定本市与欧洲货币单位的中心汇率,并在双边基础 上确定各参加国之间货币的中心汇率,各种货币只允许在中心汇率上下浮动
各 2.25%。当汇率达到波动幅度规定的界限时,成员国必须进行干预。成员
国货币间实行固定汇率,对其他国货币实行浮动汇率。 (3)建立欧洲货币基金。1979 年 4 月欧洲货币体系各成员国将自己 20%
的黄金外汇储备交给共同体建立欧洲货币基金,当时总金额达到 540 亿欧洲 货币单位。这笔基金用于加强干预外汇市场的力量,稳定成员国之间的货币 汇率,资助国际收支出现困难的成员国,加强成员国之间的货币合作。
(4)协调对美元的政策。欧洲货币体系对美元采取稳定汇率的政策。
  2.发展中国家的货币一体化。亚洲、非洲和拉美国家的地区性货币一体 化是发展中国家为加强经济、金融合作,摆脱大国控制的表现。
  (1)阿拉伯货币基金组织,阿拉伯货币基金组织是阿拉伯国家组成的货币 联盟,1972 年 2 月正式成立,目前包括阿尔及利亚、巴林、埃及、伊拉克、 约旦、科威特、黎巴嫩、利比亚、毛里培尼亚、摩洛哥、阿曼、巴勒斯但、 卡塔尔、沙特阿拉伯、索马里、苏丹、叙利亚、突尼斯、阿联酋、也门等 20
  
个国家。 阿位伯货币基金组织是亚非货币一体化的典型形式。基金法定资本为
2.63 亿阿拉伯第纳尔。基金的宗旨是探讨制定会员国之间金融合作的方针和 方式,促进阿拉伯经济一体化,调节会员国国际收支不平衡,保持各国货币 间的汇率稳定,推广作为记帐单位的阿拉伯第纳尔的用途,为发行统一的阿 拉伯货币,建立统一的阿拉伯金融市场创造条件。
(2)西非货币联盟。1962 年,西非货币联盟成立,30 年来,特别是进入
80 年代后,发展很快。这些国家一直通用西非国家中央银行发行的自由流通 货币——非洲金融共同体法郎。该统一货币钉住法国法郎,法国保存所有成 员国的外汇储备,并保证非洲金融共同体法郎的自由兑换。在整个货币区内, 各成员国执行同样的货币政策。
  (3)安第斯储备基金组织和中美洲经济一体化银行。安第斯储备基金是由 拉美国家的多国金融组织安第斯开发公司成立,1978 年开始办理信贷业务, 处理设在成员国的公司的外债事务,协调成员国的金融政策。中美洲经济一 体化银行是为成员国的各种发展项目以及中美洲共同市场的贸易提供资金, 以促进成员国的经济一体化而设立的。1981 年该行建立共同市场特别基金, 帮助成员国应付沉重的债务负担,稳定中美洲经济货币一体化的进程。
除此之外,中非货币联盟、非洲发展基金、加勒比海共同市场等都是区
域性货币联合的形式。区域性货币一体化的健康发展,有利于国际货币基金 组织的全球性金融协调,因而也有利于建立新的稳定的国际货币制度。

第二节 国际金融市场

一、国际全融市场概述
(一)国际金融市场的概念
  国际金融市场(International Financial Markets),亦称世界金融市 场,通常可以从广义和狭义两方面来理解。广义的国际金融市场是指在国际 范围内进行资金融通、有价证券买卖及有关的国际金融业务活动的场所,由 经营国际问货币信用业务的一切金融机构所组成,它是国际货币金融领域内 各种金融商品交易市场的总和,包括外汇市场、货币市场、资本市场和黄金 市场等,狭义的国际金融市场则是指国际间的长短期资金借贷场所。
  在世界新技术革命浪潮的推动下,电子计算机技术在银行业务中得到广 泛应用,国际金融市场上的各种交易活动一般都是通过电话、电报、电传等 电讯工具来进行的。因此,作为国际融资场所的国际金融市场,并非只限于 某一地理上的位置,而更体现为一种无形的或抽象的空间或体系。具体说, 它是由包括各种金融机构在内的所有资金供给者和需求者借助各种电讯工具 联结而成的国际金融网络。本章所述的国际金融市场就是指这种广义的国际 金融市场。
(二)国际金融市场的形成和发展
  国际金融市场是商品信用经济发展的必然产物,它的存在已有百年的历 史。二战结束后,随着资本主义生产的国际化,一些西方国家的国内金融市 场,为了适应国际垄断资本发展的需要,纷纷越出了国界,逐渐形成了世界 上采用电讯网络一天 24 小时进行交易的若干个大的国际金融市场。具体来 说,国际金融市场的产生主要有两种模式:一是自然演进型,即国际金融市 场是从国内金融市场逐渐演变而来的,一般经过地方→全国→世界三个阶 段。随着资本主义生产的发展和贸易的扩大,最初,某一城市或某一地区, 形成一个区域性金融中心,然后逐渐成为全国性的金融市场。这个市场为本 国工商业和个人提供各种金融服务。随着生产国际化、资本国际化和国际贸 易的发展,那些在地理位置、金融服务、国际通讯等方面能够提供更大便利 的国内金融市场就逐渐演变成为国际性金融中心。象伦敦、纽约等资本主义 最大的国际金融市场就是这样发展起来的;二是地理优胜型,即利用优越的 地理位置和实行优惠政策,在不长时间里形成和发展成为国际金融市场。它 具有“人工创造”的特征。60 年代以后篷勃兴起的以从事离岸金融业务为主 要特征的一些区域性国际金融市场就是典型的例子。由于这些市场所在地政 局稳定,经济发展较快,在地理位置和时区、金融机构和设施、通讯和服务 方面具有不可取代的优势,加之政府采取各种特殊政策加以积极引导,从而 较快地使这些地区成为国际性金融市场。新加坡国际金融市场就是这样产生 和发展起来的。
  国际金融市场同其他国际市场一样,其形成是有条件的。一般来说主要 必须具备如下条件:(1)稳定的政治经济形势;(2)宽松的金融环境。主要是 实行自由外汇制度或外汇金融管制较松,外汇调拨比较灵活,在存款准备金、 税率、利率等方面没有严格的管制条例,非居民参与金融活动不受歧视等; (3)完备的金融制度和金融机构;(4)良好的地理位置和现代化的通讯设施; (5)必须拥有强大的经济实力;(6)具有比较稳定的货币制度与作为国际支付 手段的货币;(7)有一支庞大的国际金融专业知识水平较高和银行实际经验丰
  
富的人员队伍。 国际金融市场的形成和发展,加速了资本主义经济生产国际化;有利于
国际资本的流动,为各国经济发展提供资金;调节各国的国际收支,促进了 世界贸易的发展;促进了银行信用的国际化发展进程;成为国际债权债务结 算的中心。
  国际金融市场在发挥以上积极作用的同时,它也有一些消极的影响,如 大量国际资本的流动,影响了一些国家国内货币信用政策的执行,致使有关 货币汇率的波动幅度增大,造成外汇市场和国际储备的动荡不定。此外,国 际金融市场还为货币投机活动创造了条件,上万亿国际游资及其投机性转 动,加剧了世界经济的动荡和危机,在世界范围内传播通货膨胀。
  第二次世界大战以前,国际金融市场只是经营传统的存贷款业务。战后, 特别是 70 年代以来,在新技术革命的推动下,国际金融市场的经营方式出现 了新的重要的变化:(1)国际资本的流动趋于证券化。到 80 年代中期,以发 行债券方式筹集的资金超过了传统的中、长期贷款和银团贷款;(2)金融工具 多样化和组合化,70 年代以来各种金融工具推陈出新,如大额可转让定期存 单、欧洲票据、浮动利率债券、无息债券、具有特殊权利的债券等。近年来 金融工具有组合化发展的趋势,如香港市场发行的“牛熊债券”,将中期债 券收益与股票市场行情的涨落联系起来。(3)融资技术多样化。为了降低筹资 中的汇率、利率风险和成本,国际金融市场出现了期货交易、期权交易、货 币和利率掉换交易等多种融资技术;(4)融资货币多元化。如出现了双重货币 债券,即发行面值和支付利息为一种货币,偿还本金时用另一种货币,汇率 事先约定。又如发行欧洲货币单位债券,即以欧洲经济共同体十二个成员国 中十个国家的货币组成的一篮子货币单位计价的债券,以降低汇率风险。
二、国际全融市场的构成
  国际金融市场,是一组经营国际间资金借贷和买卖各种金融商品的多功 能、多层次的市场的总称,它可以按照不同的分类方法,分为各种不同的种 类:按金融交易期限的长短,可分为国际短期金融市场和国际长期金融市场; 按金融交易性质和方法的不同,可分为国际借贷市场、国际证券市场和国际 租赁市场等;按金融交易对象分,可分为国际外汇市场、国际黄金市场,以 及现货市场和期货市场等;按传统习惯划分,通常分为国际货币市场、国际 资本市场、国际外汇市场和国际黄金市场,下面我们将分别介绍这四个国际 金融市场。
(一)国际货币市场
  指经营一年期以下的资金借贷的市场,也称短期资金市场。国际货币市 场的参加者主要是商业银行、中央银行、各国政府的财政部门、货币机构、 跨国公司、票据承兑公司、贴现公司、证券公司、跨国银行以及国际金融机 构等。其中跨国银行和国际性的商业银行处于市场的关键地位,是国际货币 市场资金的主要供给者和需求者。
  货币市场的利率为短期利率,包括短期信贷利率、短期证券利率和贴现 利率等。国际货币市场的利率以伦敦同业拆放利率或纽约优惠利率为基准。 国际货币市场的特征是:(1)借款期限短、数额巨大、借款成本低、风险 小;(2)银行同业拆放占主导地位,而且其金融交易多为不需交纳抵押品的纯 信用交易,均无需签订协议,手续简便,一般通过电话、电报或电传等就能 达成交易;(3)市场资金周转量大,周转速度快,而且交易的证券大多具有准
  
货币或近似货币的性质,变现性极高,所以该市场一般成为中央银行实施其 货币政策的主要对象;(4)市场对参加交易者的资信要求较高,短期信贷在提 供时不限定用途,可由借款人自行安排。
货币市场经营的范围包括:
  1.银行同业拆放。指商业银行为弥补交易头寸的不足或准备金的不足而 在相互之间进行的借贷活动。期限一般为 1—7 天,也可长达半年。利率取决 于市场资金供求情况,一般低于对国内大客户的优惠放款利率。在美国称为 联邦资金利率,在欧洲货币市场称为伦敦银行同业拆放利率。
  2.银行短期惜贷。指商业银行与企业、跨国公司及中央银行等客户之间 资金存放活动。商业银行一方面吸收客户的闲置资金,另一方面向他们提供 一年以下的贷款,以满足他们临时性、流动性的资金需求。利率一般按银行 同业拆放利率加上一定幅度的差价。
  3.短期有价证券交易。包括各种为期一年以内的、可转让流通的信用工 具,如国库券、可转让定期存单、银行承兑汇票、商业票据等的交易。国库 券是西方各国政府为筹集短期资金而发行的短期债券,期限通常为 91 天或
182 天,票面金额不等,需以投标方式进行竞争性的交易。可转让定期存单 是存款人在银行存入的一种为期一年以内的定期存款的凭证,面额一般较 大,如美国一般为 10 万美元以上,利率与银行同业拆放利率大致相同,存单 到期后可向发行银行提取本息,也可在未到期前以贴现方式在市场上出售。 银行承兑汇票是银行应客户请求,允许客户以银行为付款人发出汇票,并经 银行在汇票上签章,承认到期付款的信用支付工具,汇票承兑后,可以“背 书”转让,在汇票到期日持汇票向付款人提示后取款。商业票据是大企业凭 自己的信誉为筹措短期周转资金而签发的借据,为期 1 个月至半年,在市场 上以贴现方式出售。
4.票据贴现。指银行或贴现公司对工商企业进行资金融通的一种方式,
银行对合格票据先扣取自兑现日到票据到期日的利息,付给现款,票据到期 时,银行持票向最初发票的债务人或背书人再兑回现款。贴现利率一般高于 银行贷款利率。
目前世界上较有代表性的货币市场是伦敦货币市场和纽约货币市场。
(二)国际资本市场 国际资本市场是指经营一年期以上的国际性中长期资金借贷和证券投资
业务的国际金融市场。
  国际资本市场的资金供应者主要是各种金融机构,如商业银行。储蓄银 行、投资公司、人寿保险公司和跨国公司等。跨国银行、各国的货币当局、 国际金融组织、私人投资者等,也是国际资本市场的资金供应者。资金需求 者主要是各国政府、跨国公司、国际金融机构等。市场交易工具为:银行中 长期贷款、长期政府债券、公司债券、公司股票、可转让大额定期存款单, 以及欧洲债券、外国债券和浮动利率债券等。市场的主体是各国际性大商业 银行、跨国银行等,跨国银行既是国际资本市场的主要资金提供者,又是主 要经营者和中介机构。
  国际资本市场主要分布在纽约、伦敦、苏黎世、法兰克福、巴黎、东京、 新加坡和香港等国际金融中心。纽约、伦敦资本市场以及欧洲货币市场是最 大的国际资本市场。
国际资本市场的利率是中长期利率。该市场的利率有两种:一种是固定

利率,另一种是在借贷期间可根据市场利率水平变化定期调整的浮动利率, 均为复利。其基准利率是伦敦同业拆放利率,各种融资工具可根据自己的条 件,在基准利率的基础上,再加一个附加利率。其附加利率的大小,要视贷 款数额、期限长短、市场资金供求情况、贷款所用货币及借款国(借款人)资 信的高低有所不同。
  国际资本市场的特征:(1)该市场的功能在于通过自身的市场机制,组织 和吸收、利用国际间各国资金,对其进行中长期的分配和再分配;(2)国际资 本市场的资金借贷交易更注意安全性、盈利性和流动性;(3)该市场涉及的风 险较多,除了政治风险和违约风险外,还存在着利率、汇率、价格风险及经 营风险等等;(4)由于国际资本市场汇率、利率变化频繁,为了避免外汇风险, 故在利用市场机制时,必须把选择货币的软硬、汇率和利率、收进与还款结 算所用货币的区别等,一并考虑在内。
资本市场由银行信贷市场和有价证券市场两个部分组成:
  1.银行信贷市场。银行信贷资金的使用一般不受地域和用途的限制。由 于银行直接向借款人发放的中、长期贷款,数额大、期限长,因此,国际上 一般采用银团贷款方式。
  2.有价证券市场。是各种有价证券发行和买卖的场所,通常称证券或股 票交易所。只有交易所成员发行的证券才能通过证券交易商和经纪人在场内 进行买卖。纽约证券交易所、伦敦证券交易所、巴黎证券交易所、东京证券 交易所是世界上最大的证券交易所。证券市场又可分为债券市场和股票市 场:(1)债券市场,债券市场的债券发行人主要有:政府和政府机构;私人部 门,主要是工商企业、金融业等;国际金融机构,债券有固定利率债券,还 有浮动利率债券,债券可以自由买卖,它的市场价格和市场利率成反比例。 市场利率降低,则债券价格升高;反之,市场利率升高,债券价格就降低。 债券按发行人和地域划分,可以分为国内债券和国际债券。国内债券是指在 某一国内,由该国政府或企业发行的债券。国际债券的发行人和投资者则分 属于不同的国家,发行人是一国的公私机构,而债券销售则在这个国家以外 的其他国家进行。国际债券又可分为外国债券和欧洲债券两种:外国债券是 指外国借款人在一国债券市场上发行的债券,这种债券以债券发行市场所在 国货币为面额。欧洲债券是指由借款人在本国之外的资本市场发行,不以发 行所在国的货币为面值的国际债券。(2)股票市场。它是资本市场的另一重要 组成部分。企业初创时发行股票是为了筹集股本,成立后增发股票是为了扩 大资本额,为推广业务创造条件。新发行的公司股票一般是委托专门的发行 公司以及商人银行或承兑公司办理。大宗股票的发行则是由数家投资银行共 同组成包销银团来承购。
(三)外汇市场 外汇市场是指由外汇需求者与外汇供给者及买卖中介机构所构成的外汇
买卖场所或网络。 外汇市场的参与者主要有:(1)外汇银行。是经中央银行批准可以经营外
汇业务的商业银行及其他金融机构,外汇银行不仅是外汇供求的主要中介 人,而且其自身也对客户买卖外汇。(2)外汇经纪人和外汇交易员。经纪人是 专门介绍外汇买卖成交的中间入,他们熟悉外汇供求情况和市场行情,因而 可以在买主和卖主之间积极活动,促成交易,从而赚取手续费,他们自己并 不买卖外汇。外汇交易员是外汇银行中专门负责从事外汇交易的职员。(3)

中央银行。西方国家的中央银行都负有监督管理外汇市场的职能,当外汇市 场上的货币汇率剧烈动荡时,则通过买入或卖出外汇来干预市场。以稳定货 币汇率,因此,中央银行不仅是外汇市场的成员,而且还是外汇市场的实际 操纵者。(4)一般客户。指外汇市场上除银行之外的客户,它们是外汇的最初 供给者和需求者。(5)外汇投机者。
  外汇市场的类型:(1)从外汇交易的范围划分,可分为外汇批发市场和外 汇零售市场;(2)从外汇交易的种类划分,可分为即期外汇市场和远期外汇市 场;(3)从外汇市场的性质区分,可分为国内外汇市场和国际性外汇市场;(4) 按外汇交易方式区分,可分为欧洲大陆式外汇市场(又称有形市场)和英美式 外汇市场(又称无形外汇市场)。
  外汇市场的主要作用:(1)形成外汇汇率;(2)使资金能以最有效的方式, 在国际间实现货币兑换和汇付;(3)提供资金融通;(4)减少外汇风险;(5) 作为国际金融活动的枢纽。
  在外汇市场上,主要的外汇交易种类有三类:即期交易、远期交易、掉 期交易。在三章我们将较为详细地进行介绍。
(四)黄金市场 黄金市场是集中进行黄金买卖、金市兑换的交易场所。目前,世界上大
约有四十多个黄金市场。其中规模较大或较著名的有:伦敦、苏黎世、巴黎、
法兰克福、日内瓦、布鲁塞尔、阿姆斯特丹。米兰、维也纳、香港、东京、 澳门、新加坡、曼谷,雅加达、贝鲁特、迪拜、达喀尔、亚历山大、开罗、 纽约、多伦多、芝加哥、温尼伯。底特律、旧金山、墨西哥城、里约热内卢、 蒙特维多等。其中伦敦黄金市场的作用尤为突出,至今该市场的黄金交易和 报价仍然是反映世界黄金行市的一个“晴雨表”。
黄金市场的参加者主要包括:(1)黄金供应者,即卖方,主要有产金国的
产金企业、持有黄金要出售的集团或私人、黄金投机商及各国中央银行等; (2)黄金需求者,即买方,主要有各国的中央银行,一些国际金融机构、以保 值或投机为目的购买者、黄金投机商及工业用途的企业等;(3)经纪人。
影响金价的主要因素是:(1)黄金的供求关系;(2)通货膨胀;(3)货币汇
率和利率的升降;(4)国际重大政治事件的影响。 国际黄金市场可根据其性质、作用、交易类型和交易方式,交易管制程
度以及交割形式等作不同的分类:
  1.按其性质和对整个世界黄金交易的影响程度,可分为主导性市场和区 域性市场。
  所谓主导性市场,是指其价格的形成及交易量的变化对其他黄金市场起 主导性作用的市场。这类市场主要有伦敦。纽约、苏黎世、芝加哥、香港等。 区域性市场主要指交易规模有限,且大多集中在本地区并对整个世界市场影 响不很大的市场。这类市场主要有巴黎、法兰克福、布鲁塞尔、卢森堡、新 加坡等。
  2.按交易类型和交易方式的不同,可分为现货交易市场和期货交易市 场。以现货交易为主的市场主要有伦敦、苏黎世等,它们是在同业间通过电 话联系进行交易的欧洲类型市场,以期货交易为主的市场主要有纽约、芝加 哥、香港等,它们是没有具体交易场所的美国型市场。因而世界上形成了两 大黄金集团:一是以现货交易为主的伦敦一苏黎世集团,另一是以期货交易 为主的纽约一香港集团。
  
  3.按对黄金交易管理程度的不同,分为自由交易市场和限制交易市场。 所谓自由交易市场是指黄金可以自由输出入,居民和非居民均可自由买卖的 黄金市场,如苏黎世。所谓限制交易市场又可分为两种情况:一种是黄金的 输出入一般要受管制,只准非居民自由买卖,而不准居民进行自由交易的黄 金市场;另一种是对黄金的输出入实行管制,只准许居民自由买卖的国内黄 金市场,如巴黎市场。
4.按黄金交易的对象划分,有金块(条)交易和金市交易市场。 三、国际全融市场与经济成长 国际金融市场对国际经济成长起着重要作用。国际间商品的流通、资本
的借贷、债券的发行和外汇黄金的买卖,都离不开国际金融市场。具体而言, 国际金融市场对经济成长的作用表现在三个方面:
(一)国际金融市场创造了国际贸易繁荣的有利条件 国际金融市场便利了国际资金的运用、调拨和国际债务的结算,为贸易
进出口的短期融资、国际贸易中汇率风险的防范提供了充足的工具,使国际

贸易得以顺畅地进行,由于国际贸易乘数(?Y= 1
?S ?M
?
?Y ?Y

·?X)原理,一国出

口的增长会引起出口企业收入增加和消费的增加,这将带动向出口部门提供 生产资料和生活资料的有关产业部门生产的增加,收入和消费的增加。如此
?S ?M
循环往复,国民收入总量增长必将是出口增量的若干倍( K ? 1 / ? ,


从而促进了国民经济的增长。

?Y ?Y

(二)国际金融市场塑造了各国利用外资弥补国内储蓄缺口的有利环境 依据经济增长原理,国民经济实现持续稳定增长的前提条件是 G=S/V。
国内储蓄率 S(国民收入与消费的差额占国民收入的比率)越高,资本产出比
率 V(一单位产出增量所需资本增量)越低,经济增长率 G 就越大;反之,G 就越小。在资本产出比率相对稳定的条件下,要保持一定的经济增长率,就 必须拥有较高的国内储蓄水平。如果国民收入增长率计划目标为 7%,资本 产出比率为 3,那么年储蓄率必须为 21%。如果国内可动用的储蓄只能达到 国民收入的 16%,那么就是说存在 5%的储蓄缺口。
利用外资对经济增长的推动可以归结为:利用外资弥补国内建设资金的
不足,增加投资能力;利用外资引进先进技术和设备,提高本国的生产技术 水平和社会劳动生产率;利用外资开辟新的生产领域,增加就业;利用外资 加强同贷款国之间的金融合作和贸易合作,开拓国际市场;利用外资促进本 国经济结构和出口商品结构的优化。
  外资流入对国内储蓄有三种影响:第一,简单追加效应。这种效应是指 外资流入时,国内储蓄并未因此减少,因此,一定量的外资流入使国内可供 投资的资本得到了等量的增加,在其他条件既定的情况下,这种追加会使国 民收入得到相应的增长。第二,简单替代效应。即当外资流入时,国内储蓄 因消费增加或资本流出的增加出现了等量的减少,因而并未使得国内可供投 资的资本增加,当然也就不会提高国民收入的增长率,第三,有效替代效应, 这种效应是指外资的流入,使国内储蓄水平提高,这种提高不仅带来可供投 资资本量的增加,而且还因外资流入的技术含量等因素带来资本产出比率的 降低,因而这种效应会导致国民收入增长率的显著提高。
  
  国际金融市场的存在和发展使国际金融渠道畅通,使储蓄不足的一些国 家能比较顺利地获得发展经济所急需的资金,因而有助于国民经济的增长。
(三)国际金融市场有利于国际收支均衡 战后国际金融市场日益成为各国调节国际收支失衡的重要途径,美国和
其他石油出口国出现的国际收支逆差,均通过国际金融市场的政府临时信 贷。基金信贷和短期商业贷款筹措资金进行弥补;而瑞士等国际收支顺差国 家也通过低息贷款援助或无息存款政策鼓励资本流出,限制资本流入,减少 资本收支顺差,缓解通货膨胀的压力。在浮动汇率制度下,频繁出现的国际 收支失衡更加有赖于国际金融市场的依托。
  当然,国际金融市场也存在一些消极影响,譬如,上万亿的国际游资及 其投机性移动,会造成国际金融市场的动荡,从而对国际经济的稳定发展带 来一定的损害,但与其积极作用相比,仍是次要的。
  目前,国际金融市场最发达的地区基本上也是经济最发达的地区,在这 些地区形成众多的金融中心,它们具有下述条件:政治经济稳定,金融体系 发达,存在可以自由交换主要货币的外汇市场,对外开放,资金流动不受限 制,国际金融交易和国际信贷相对自由,具有现代化的通讯设备和其他优良 的服务业。这些国际金融中心主要有:伦敦、纽约、巴黎,法兰克福、苏黎 世、布鲁塞尔、阿姆斯特丹、米兰、东京、卢森堡、新加坡、香港、拿骚、 开曼群岛和巴林等。这些主融中心完整发达的金融功能力本地区和国际经济 的发展做出了卓越的贡献。
  
第三节 汇率波动

一、外汇风险概述
(一)外汇风险的概念 在市场经济条件下,由于价格是由供求关系所决定的,因而,企业的一
切经济活动,实际上处于各种风险之中。即其一切经济活动的结果,都将受 未来市场条件的影响,从而造成企业未来经营收入的不确定性,这种不确定 性,就是所谓的风险,外汇风险就是其中之一。
  外汇风险可以定义如下:外汇风险是指一个经济实体或个人,在涉外经 济活动中,因外汇汇率的变动,使其以外币计价的资产或负债价值发生不确 定的改变,从而使所有者蒙受经济损失的可能性。必须注意的是,外汇风险 是因汇率变动而给企业带来经济损失的可能性,外汇风险的大小,是这种可 能性的大小,外汇风险应是指实质性的经济损失,从汇率变化给企业带来的 结果看,汇率的上升或下降,有可能给企业或个人带来损失,也有可能从中 得利。因此,对汇率变动及其结果,应该从两个方面考虑,既要考虑其造成 不必要损失的可能性,又要考虑到其带来额外收益的可能性。
  在理解外汇风险时,还要注意另外两个问题:一是外汇风险的对象。虽 然汇率变化会给所有的外币资产或负债产生影响,但并不是所有的外币资产 和负债都要承担外汇风险。而只有其中的一部分才承担外汇风险,这部分承 担外汇风险的资产或负债通常被称为“外汇敞口”(Foreign Exchange Exposure)或“敞口头寸”(Exposure Position),我们通称为“受险部分”。 所谓的受险部分,具体地讲,表现为同种外币资产负债之间在数量和时间上 的不配匹部分,在外汇买卖中,表现为同种外汇持有额中“超买”或“超卖” 的部分。二是外汇风险的构成要素,企业的涉外业务一般要涉及两种货币, 即本市与外币。例如,从国外进口或对外投资时,需要支付外汇,需要用本 市向银行购买外汇用于支付;而向国外出口或引进外资时,则要接受外汇, 井通过银行结汇换成本市,用于核算企业的经济效益和进行分配。同时,由 于外汇结算方式的特点,外汇的收支结算需要一定的时间,即使是外汇交易 中结算最快的即期交易(Spot Transaction),一般也需在交易结束后的第二 或第三个交易日进行结算,而在这一到两天的时间间隔中,汇率完全可能发 生变化,从而给交易双方带来损失或收益。因而,本市、外币、汇率变化和 问隔时间是构成外汇风险的四个基本因素。
(二)外汇风险的类型
  根据外汇风险的表现形式,可以把外汇风险分为五大类:外汇交易风险、 外汇结算风险、外汇折算风险。经济性风险,以及国家风险。
  1.外汇交易风险,是指企业或个人的未了债权债务因汇率变动后进行外 汇交割清算时所出现的风险。这些债权、债务在汇率变动前已发生,但要等 到汇率变动后才能清算。外汇交易风险是企业涉外活动中最常见的一种外汇 风险。
  2.外汇折算风险,是指企业或个人会计报表中的外汇项目,因计价货币 的不同,在汇率发生变化时,造成的转换为本市时价值发生损失的可能性。 企业在一国注册,根据主权原则,会计核算与报告应该使用注册国货币作为 记帐货币,这就要求本国企业实际发生的外汇收支项目按某一汇率折算为本 国货币。此外,本国企业在国外的分公司,按合并报表原则,也应该忻算为
  
本国货币。由于汇率的变动,按不同汇率折算所形成的财务结果大不相同, 有时会使企业负债增加或资产减少,从而产生折算损失;有时会使企业的负 债减少或资产增加,从而产生折算收益。
  3.经济性风险,是指企业或个人的未来预期收益因汇率变化而受到损失 的可能性。经济性风险对企业产生的影响最大,因而是企业最关心的一种外 汇风险。
  4.外汇结算风险,指企业或个人已发生的债权、债务因汇率变动而在结 算过程中遭受损失的可能性。
  5.国家风险,又称主权风险或政治风险,是指企业或个人因国家强制力 量的作用而使其外币资产或负债发生变化,从而遭受经济损失的可能性。
二、经济性风险
(一)经济性风险及其影响 如前所述,经济性风险是指因汇率变化导致企业未来经营中现金流量发
生改变,从而使预期收益发生经济损失的可能性。预期收益的变化程度取决 于汇率变化给企业未来销售额、销售收入、销售价格、生产成本带来的影响 程度。
  企业的经济风险源于汇率变动偏离购买力平价和利率平价。在同种商品 只能以同一价格出售的条件下,两国通货膨胀率和利率的相对差异应该等于 汇率的变动幅度,这样,无论企业是以外币形式还是本币形式进行投资或商 品交易,都不会有财产或货币上的损失。如果本币贬值 10%,那么,以本币 表示的商品价格将上升 10%,从而企业本币的现金流入量也。上升 10%。如 果购买力平价起作用,那么,本币对外币也会贬值 10%,企业以外币表示的 现金流入量折算成本市时,也会上涨 10%,因而在现金流量上两者的变动幅 度是相同的,不会产生风险。然而在现实生活中,汇率的变动与商品价格的 变化程度不会完全一致,也就是说,购买力平价不成立。因此,这种下一致 造成汇率变化给企业的产量、销量、进出口量、税金、营运资金等带来不同 程度的影响,从而使企业的预期收益产生不确定性,造成经济性风险。汇率 变动对企业的这种影响主要表现在以下三个方面:
1.对企业经营战略的影响。企业经营战略是指企业人力、财力,物力合
理配置及产、供、销的总体安排。 经营战略决定着企业的筹资投资安排、生产布局、生产规模、销售渠道
及利润分配,一句话,决定着企业未来的现金流量。汇率的变化给企业的供
产销活动成本带来不确定性,给销售收入带来不确定性,从而使正常经营活 动的预期资金流量也因汇率波动而变得不确定。企业现金流量的不稳定,将 会影响企业管理者的经营决策,如果汇率变动有利于企业的资金营运,企业 就会采取大胆的、开拓性的、甚至是比较冒险的经营战略,如扩大海外投资, 扩大生产规模,开发新产品、新市场。反之,如果汇率变化不利于企业的资 金运行,企业就会采取保守的、稳妥的、谨慎的经营战略,尽量避免使用多 种外汇,减少海外投资,在扩大生产规模、产品开发方面也不会贸然行事。 因此,从经济上看,汇率变化对企业经营战略的影响,实际上关系到企
业的兴衰成败。
  2.对企业涉外经济业务的影响。汇率变化对企业涉外业务活动的正常进 行有着特别大的影响。对进口企业来讲,汇率波动剧烈时,由于企业成本难 以确定和预测,企业有可能仅仅观望等待而不采取行动,或者可能强调使用
  
有利于自己的计价货币,从而可能造成谈判成本上升,签约成交额下降。如 果汇率波动超过了企业可能承受的范围,造成企业高损失时,企业有可能寻 找各种借口毁约,使外贸业务受损。对于金融性企业而言,当汇率波动出现 持续升势或持续跌势时,外汇交易将减少,业务量就会下降;有时,汇率波 动还会造成银行的债务人因额外的债务负担增加而无力偿还债务,出现破 产,从而造成银行呆帐、坏帐的增加;而且,汇率波动会引发大量投机和套 期保值,投机者、套期保值者通常将风险转嫁给银行及其他金融机构,要求 银行提供更多的避险工具,从而迫使金融机构具有更高超的风险头寸管理技 巧,不断进行金融工具的创新,加强对资产负债的风险管理。企业决策者不 仅只考虑静态的筹资成本和投资收益,而且必须考虑到汇率变动后成本和收 益的变化,并通过采取各种手段、运用各种金融工具来消除汇率变动的不利 影响,争取在现有的资产负债水平上获得额外的收益。
  3.外汇风险对企业信用的影响。企业信用是属于企业的无形资产,它取 决于企业的规模、经营能力、清偿能力、赢利能力、企业形象等因素,企业 信用等级越高,客户对其信任度也就越高,企业从中得到的好处也就越多。 例如,信用等级高的企业能以较低成本筹集到所需要的资金,还能够在交易 中赢得有利的交易条件,从而提高企业的收益。
汇率变化将导致企业实际经营状况和帐面所反映的经营状况之间出现巨
大差异,有时,汇率变化使得企业从帐面上反映的经营状况远远低于实际状 况,从而,光从帐面上看,将贬低企业的信用;有时,汇率的变化则使企业 帐面上反映的经营状况好于实际状况,从而,仅从帐面上看,将高估企业的 信用。
(二)经济性风险的管理
1.经济性风险的测度。 风险管理的前提是正确测算风险的大小。经济性风险的测度可以从以下
三个方面进行:
  (1)真实资产。真实资产是扣除了通货膨胀因素后的资产,它与名义资产 相对应。企业的经济性风险大小取决于真实资产的变化,而非名义资产的变 化。汇率变动对企业真实资产的影响可以分为两种情况:一是真实资产不会 因汇率变化而发生价值变化;二是真实资产可能因汇率变化而发生价值的增 加或减少。至于什么情况下真实资产会因汇率变化而发生价值变动,这将取 决于两国的通货膨胀率及汇率变动的幅度。如果实际汇率符合购买力平价, 即使汇率发生了变化,但从真实价值的角度看,企业的资产关系没有发生改 变,因而并不承担经济风险。但是,实际上汇率总是偏离购买力平价,尤其 是在短时期,这种偏离十分明显,当两国通货膨胀的差异不能由汇率变动来 抵销时,企业的真实资产就被暴露在汇率变动的风险之中,形成所谓的“经 济性暴露”(Economic Exposure)。
  (2)金融资产和负债。金融资产和负债都是以各种金融工具表示的,非实 物形式的资产和负债。在汇率发生变化时,金融资产和负债的价值也分为两 种情况:一种情况是,当利率平价发挥作用时,即两国的相对利差恰好被相 应的汇率波动抵销时,金融资产和负债的实际价值不因汇率波动而发生变 化;第二种情况是:当实际汇率偏离利率平价时,汇率波动不能完全抵销两 国的利率差异,那么,金融资产和负债的实际价值,将会因为汇率波动而发 生变化。从而给企业带来经济性风险。至于究竟带来的是风险收入还是风险
  
损失,就要看资产负债持有者的净值状况和汇率波动的方向。 (3)营业收入。如果汇率符合购买力平价和利率平价条件,那么,企业以
外币计算的现金流入量就不会因汇率变化而发生价值变化,但由于实际生活 中汇率总是偏离这两个平价,因此,就必然造成企业以外币计算的资金净流 入量在汇率发生波动时,其实际价值的变化、改变的幅度取决于外币收入/ 费用比率的变动幅度与汇率变动幅度之间的差异。
  根据汇率变化对企业真实资产。金融资产及营业收入的影响程度,我们 就可以计算出企业总的经济风险。计算公式为:
  
企业总的 经济风险 ?

真实资产 风 险

金融资产
? 风 险 ?

营业收入 风 险

其中: 真实资产 ? 外币真实 ? (外国与本国的通 ? 外币贬)

风险 资产

货膨胀率相对差 值率

    金融资产 ? (外币金融 ? 外币金融) ? (外币与本币 ? 外币贬)

风险 资产 负债

相对利差 值率

    营业收入 ? 外币营业 ? (外币营业收 ? 外币贬)

风险 收入

入增长幅度 值率

  如果企业的经济风险大于 0,表明折算为本市的外币净资金流入量价值 的净增加,企业将因汇率变化而获得风险收益;如果经济风险小于 0,则表 明净资金流入量价值的净减少,从而将蒙受风险损失。
2.经济性风险的管理。
  进行经济性风险管理的目标是要预测意料之外的汇率变化对企业未来资 金流量的影响。同时,提前采取必要的措施,使得一旦发生汇率变化时,企 业能应付自如。
为了实现这一目标,企业在管理中可采取的办法有两个:一是企业经营
的国际性分散化;二是企业筹资的国际性分散化。企业经营的国际性分散化 意味着企业销售、生产和原材料供应应该实现国际化。筹资的国际化则意味 着必须实现在不同的资本市场,以不同的货币进行筹资。
(1)经营分散化。如果企业实现了国际性分散化,那么,当汇价偏离购买
力平价而导致外汇风险时,企业就能先行一步,处于比较主动的地位。虽然 外汇平价失衡是无法预料的,但管理部门可以在其出现时就立即认识到某些 迹象,如:企业管理部门可能发现位于世界各地各分厂的比较成本发生了变 化;也可能发现不同国家分厂的国际利润和销售量发生了变化。而一旦发现 了这种迹象,管理部门就可以采取各种手段,改变自己的经营策略,将企业 的生产、销售、原材料来源在不同国家的分厂之间作出新的调整和配置,从 而,不仅能避免由于汇卒变动可能给企业带来的损失,而且能从汇率变动中 获利。
  相反,如果企业没有实现经营上的国际分散化,而是一个纯国内企业, 那么,即使它没有外汇收支,也将承受经济性风险的全部结果。因为,首先, 它不可能像跨国公司那样比较早地观察到购买力平价失衡的迹象;其次,它 不可能像跨国公司那样比较主动地对自身的生产、销售和原材料来源在世界 范围内作有利的调整和配置。
  (2)筹资分散化。筹资的国际性分散化主要是针对因汇率波 动离开利率 平价而产生的外汇风险。如果一个企业实现了资金来源的国际性分散化,那 么,当利率平价处于不平衡时,它就可以处于主动的地位。因为当相对利差
  
不等于预期汇率变化时,在两个不同的资本市场上筹资的成本就不一样,如 果企业的资金来源是多元化的,它就能迅速实现资金来源在不同市场之间的 切换,从而能以最低的代价获得所需的资金。而企业要实现资金来源在不同 资本市场间的迅速切换,就必须预先与多个资本市场建立密切的关系。而这 对于只能从国内资本市场获取资金的纯国内企业而言,是无法在一时半刻所 能办到的。
  除了能从各个不同国家的资本市场获取资本外,筹资国际化还意味着资 金来源在币种上的多元化。币种的多元化意味着企业外币资产和负债在币种 上的分散化。从而,每一种市种的负债只占其总负债的一部分,除非负债所 包含的全部市种都升值,否则。即使某个币种发生升值,也不会对总负债发 生较大的影响。这就相对减少了因汇率变化而带来的风险。
三、交易性风险
(一)交易性风险及其产生的原因
1.交易性风险的概念。 交易性风险是指经济实体在对外经济活动中,由于预料之外的汇率波动
而引起其以外币计价的债权债务的实际价值发生变化的可能性。 与经济性风险类似,交易性风险也涉及到汇率变化给经济实体带来的未
来资金流量的变化,所不同的是,经济性风险涉及到未来可能要发生的资金
流量的变化,而交易性风险涉及到的是未来肯定要发生的资金流量的变化, 前者的时间跨度较长,后者的时间跨度一般较短。前者涉及到企业的销售、 成本、价格、利润等各个方面,后者则只涉及到企业的应收帐和应付帐。
2.交易性风险产生的原因。
  交易性风险产生的根本原因有两条:持有暴露性的风险头寸和可能的汇 率变化。如果企业收入的外汇和支出的外汇是均衡的话,那么,企业就不可 能产生暴露性风险头寸,也就不会发生外汇风险。所谓均衡,有三个方面的 含义:第一是时间上的同时性;第二是数量上的等额性;第三是市种上的一 致性。如果企业收支的外汇在时间上保持同步,在数量上保持相等,在币种 上保持一致,那么,企业在每个时点上的外汇收支净额都为零,即企业的外 汇头寸是零头寸,那么,任凭汇率如何变动,对企业的现金流量也丝毫不会 产生影响。反之,如果企业的外汇收支不可能保持均衡,换句话说,在时间 上、数量上或是币种上出现了差异,从而,造成某个时点企业外汇收支净额 出现大于零或小于零的局面,我们就说企业出现了暴露性的外汇头寸,在这 种情况下,只要汇率一发生变化,那么,企业的现金流量就会发生变化,从 而产生外汇风险。当然,即使存在暴露性的外汇头寸,但只要汇率不发生变 化,那么,外汇风险也不会产生。但是,在现实经济生活中,这种收支均衡 的可能性几乎是不存在的,而汇率的变化更是不以人的意志为转移的事实。 所以,暴露性外汇头寸是产生交易性风险的最根本原因,也是交易性外汇风 险产生的具体原因。那么,现实中企业的暴露性外汇头寸又是如何产生的呢? 它包括哪几种来源呢?产生交易性风险的具体原因有以下三个方面:
  (1)企业产生交易性风险的一个最根本的原因是企业发生了以外币计价 的信用销售或信用购买。例如,一家美国企业向一位比利时买主出售了价值 BF700000 的货物,双方商定以比利时法郎付款,货款在货到后 60 天支付。 交易当日汇价为 BF35/$,预计美国企业在 60 天后将收到约$20000(即 BF700000)。
  
但是,由于美国企业要在 60 天后才能收到货款,且是以比利时法郎计 价,从而产生了 BF700000 的暴露性头寸。只要汇率发生变动,就会给美国企 业带来外汇风险。例如,如果 60 天后汇率变为 BF38/$,则美国公司收到的 美元收入就不是 20000,而是 18421,少收入了$1579;如果汇率变为 BF33/$, 则美国公司的收入为$21212,多收入了$1212。而外汇风险包含了这种潜在的 损失和收益两个方面。
  当然,美国企业可以要求比利时客户以美元直接支付货款,这样,美国 企业就可以避开因汇率变化而带来的外汇风险,但风险本身却并没有消失, 只是从美方转到比利时买主那儿去了,因为对于比利时客户来讲,它发生了
$20000(BF700000)的信用购买。如果 60 天后汇率变为 BF38/$的话,比利时 客户要支付的就不是 BF700000,而是 BF76000,多支付了 BF60000;如果汇 率变为 BF33/$,则比利时客户只要支付 BF660000,可以少付 BF40000。当然, 如果比利时客户愿意承担这种风险,那美国企业就不用承担了。但是,如果 比利时客户不愿意承担这种风险,那么,相信美国企业是不会为了不愿意承 担外汇风险而放弃这笔交易的。
  (2)外币借贷。产生交易性风险的第二个原因是发生了外币的借贷。外币 借贷的情况与商业信用类似。
(3)因其他原因发生外币负债或获得外币资产。例如,持有未到期的远期
外汇合约或未平仓的外汇期货合约。例如,如果某个美国企业向银行签订了 一个以 BF35/$出售 BF700000、90 天后交割的远期合约,那么,如果 90 天后 汇率变为 BF38/$,那么,与市场价相比,美国公司就多收入了 $20000-
$18421=$1 579;如果汇率变为BF33/$,则美国公司要少收入$21212一$20000=
$1 212,多收的$1 579 或少收的$1 212 就是交易性风险的结果。 明白了交易性风险的成因,就可以采取措施消除或减少交易性风险。这
主要是通过消除暴露性头寸或控制暴露性头寸的数量来实现的。这种做法被
叫做交易性风险的管理。其中消除暴露性头寸的方法有两种:一种是合约式 避险;另一种是货币互换。而控制暴露性头寸的方法也有两种:一种是规定 每种外币的暴露性头寸限额;第二种是采取一些经营谋略。
(二)合约式避险
  合约式避险,是指当企业发生暴露性头寸时,可以通过在货币市场、远 期外汇市场、外币期货市场和外币期权市场上买卖各种交易合同来产生相反 的暴露性头寸,从而使企业的总头寸为零。具体操作可用下例来说明。
1.前提条件。假设一家美国公司 A 在 1990 年 3 月份向一家英国公司日出
售了价值£1000000 的设备。商定以英镑付款,贷款将在 3 个月后支付。A 的投资回报率为 12%(每年)。当时的市场条件如下:
美元与英镑的即期汇率为:$1.7640/£
3 个月的远期汇率为:$1.7540/£
英国 3 个月的贷款利率为 10.O%(每年) 英国 3 个月的存款利率力 8.O%(每年) 美国 3 个月的贷款利率为 8.O%(每年) 美国 3 个月的存款利率为 6.O%(每年)
费城证券交易所 6 月份卖出期权执行价格为$1.75/£,合约金额为
£12500,期权费为每英镑 2.5 美分,交易佣金为每张合约$25。 场外交易(银行)市场 6 月份卖出期权执行价格为$1.75/£,期权费为合
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